Alberto Fernández: las Leliq, las tasas, el dólar y los salarios - Columna Cronista 29 jul 19

Alberto Fernandez levantó polvareda con sus declaraciones. Respecto a las Leliq, no dijo que las va a defaultear. Pero al decir que “vamos a dejar de pagar los intereses que Argentina paga todos los días en Leliq” dio pie a que muchos piensen (y escriban, con mala intención o no), que pueda estar pensando en defaultearlas. Él luego, y economistas cercanos, aclararon que no piensa defaultear las Leliq, sino que estaba hablando de bajar las tasas de interés.

Y acá hay un buen punto. Que debe complementarse con su otro dicho respecto a que el dólar estaba claramente subvaluado.

Un esquema de dólar alto y tasas más bajas luce a priori sensato y atendible.

Pero esta lleva a otros temas. Por caso: acaso el dólar actual, de $43, al ser un 48% más alto que el del final de Cristina, o un 58% más alto del final de la convertibilidad, no es un dólar “razonable”? La respuesta de AF es “no” (es positivo lo haya expresado con claridad). Esto implica que debe estar pensando por ejemplo, en llevar al dólar digamos a $55.  Si el “passthrough” fuera de 40% (mínimo), y sin más cambios, el dólar real se iría a un valor real muy similar al de abril de 2019.  Si esto fuera así, AF estaría “criticando” al BCRA por haber permitido apreciar la moneda recientemente (una crítica menor, que muchos economistas, de variada simpatía política, tendemos a compartir).

Si está pensando en un dólar real mucho más alto, ya habrá que generar devaluaciones mucho más altas también.

Pero acá aparece otra complicación. Si la idea es aumentar salarios reales “ya”, por ejemplo del 15%, al representar  el salario algo más del 40% del costo del IPC, implicará una suba inmediata adicional del IPC de más del 6%. Y el dólar se atrasaría inmediatamente. Y habría que devaluar más aun para intentar compensar. Pero al devaluar más subirían precios y caería el salario. Una espiral inflacionaria y recesiva, que sería todo lo contrario de lo que se desea lograr.

Procurar subir fuerte el tipo de cambio real, y a la vez subir fuerte el salario real no van de la mano. A menos que se obligue a las empresas, “manu militari”, a que no aumenten los precios, y acepten perder plata en forma generalizada, simplemente porque los costos no dan.

Tenemos entonces una “inconsistencia lógica”. No se pueden subir significativamente  salarios y dólar al mismo  tiempo.

Las inconsistencias lógicas se pagan entre otras cosas, con tasas de interés altas, ya que los depositantes tendrán miedo de perder sus ahorros vía bruscas devaluaciones (sin considerar el otro riesgo, el de default, ya que si se llegaran a defaultear las leliq, implicaría default a los depositantes).

Sin tener por qué pensar mal (que se quiera fomentar ahora una corrida por especulaciones electorales), Alberto Fernández deberá “pulir” sus ideas y discursos. Y mostrar una consistencia interna bastante mayor en sus propuestas. 

Las definiciones que necesitarían los mercados - Cronista 19 Jul 19

Las mejoras financieras recientes (baja del riesgo país, baja del dólar, baja de tasas), correlacionan muy bien con la mejora en las encuestas de Macri, y reconoce 2 hitos: a) 29 de abril, cuando Argentina recuperó la capacidad de usar las reservas del BCRA para intervenir en el mercado, y b) el 11 de junio, con el nombramiento de Pichetto como candidato a vicepresidente. 

Cualquiera que tenga contacto con inversores externos o locales, sabe que se sentirían mucho más tranquilos si ganara Macri-Pichetto.

No obstante, alguna parte de la mejora reciente en las 3 variables financieras mencionadas, también sería atribuible al hecho de que para los mercados, Alberto Fernández (AF) y “probable” equipo (Nielsen, Alvarez Agis), resultan más predecibles y confiables que lo que hubieran sido Cristina y “probable” equipo (Kicillof, Mercedes Marcó del Pont, etc), y que hay ciertas expectativas de que AF podría gobernar “a su manera”, a pesar de los conflictos internos que se evidencian ya desde ahora (p.ej. la fuerte crítica de Nielsen a Kicilloff y la defensa de AF a éste).

Lo cierto es que ahora se viene la “Gran Encuesta Nacional” (PASO) del 11 de agosto. Finalizada ésta, los “mercados financieros” recalcularán, y asignarán nuevas probabilidades de éxito a cada bando.

Si AF se vislumbrara como el más probable ganador, la necesidad de que se definiera respecto a puntos cruciales de la “macro” aumentarían. Sería muy importante para el gobierno, y para el BCRA, que tales definiciones ocurrieran cuanto antes, para ajustar las políticas ante tal eventualidad.

Particularmente importante sería saber que piensan AF y equipo respecto a los siguientes temas:

a)       Sistema Cambiario: flotación libre, flotación administrada, doble mercado (p.ej. dólar comercial y dólar financiero, digamos 30% más alto que el comercial)?

b)      Valor del dólar: el actual ($42), un poco más alto ($46)? Mucho más alto ($55, $60, $70) ?

c)       Estrategia deuda pública con privados: cumplimiento a rajatabla, reestructuración a la uruguaya (pago 100% de intereses pero reprogramación de capital), a la ucraniana (quita del orden del 30%)?

Imaginemos que AF y equipo, definieran que:

a)        Llevar dólar a $46 (al día de hoy) sería adecuado (daría índice de TCRM de 116), e indexarlo hasta el 10 de diciembre para mantener el valor real (valor estimado al 10 de diciembre de $ 50,5).

b)      Adhieren al sistema actual de cambio único, con flotación administrada (al estilo 2003-2008 mientras AF fue Jefe de Gabinete.

c)       Es intención pagar a rajatabla de deuda (”pero si no nos creen, y nadie nos presta, nos veríamos forzados a buscar un esquema a la uruguaya”).

d)      Buscaremos acordar con FMI cambios en la secuencia fiscal, y un nuevo esquema de pagos al propio FMI.

En un caso así, la situación quedaría “despejada” ahora mismo para el BCRA y para el Gobierno, que podrían (y deberían !) :

a)       Ofrecer dólares a la venta en abundancia, a los valores que se desprenden de la trayectoria “relevada” del dólar, bastante similar a la política actual del BCRA

b)      Activar “YA”, una triple negociación con el FMI en base a:

a.       Convertir el “waiver” cambiario actual, en una aceptada (por el FMI) política “permanente” de flotación administrada.

b.       Rearmar la secuencia de superávit fiscal primario, para que sea menor en 2020 (p.ej. 0% en lugar de 1%), para favorecer una rápida reactivación (que vendría de la mano de un fuerte aumento de la demanda de crédito, posible por una fuerte baja de las tasas de interés, posible asimismo por devaluación esperada mucho más cierta), y más alta luego (p.ej. meta de superávit primario para 2024 del 3% en lugar del 1,3% previsto por el FMI).

c.       Solicitar el “cambio de uso” de los u$s 7,300 millones de dólares del FMI que están en el BCRA, pasando de “fortalecimiento de reservas” (pero que no se piensan usar), a “recompra de bonos” o “pago directo de bonos”. De modo que si los mercados “tardaran” en creerle a AF, éste no tuviera problemas en pagar las deudas, y los riesgos de default quedaran virtualmente anulados.

Todo otro escenario (indefiniciones, ambigüedades, declaraciones contradictorias, “ver que herencia nos dejan”, etc), no haría más que complicar las cosas. Y en el caso que AF apareciera como favorito, implicaría más tensión cambiaria (más venta de dólares), tasas en pesos más altas, riesgo país más elevado, menor actividad económica, etc, etc. 

Por tanto, si Macri-Pichetto aparecieran como favoritos tras las PASO, sería altamente probable un proceso de “mejora continua” de las variables financieras (persistente baja de riesgo país, posibilidad del BCRA de ser más agresivo en la baja de tasas de interés y sin riesgos de disparada cambiaria).

Si Alberto Fernández asomara como el favorito, cuanto más rápida y precisamente se definiera en materia macro, más rápidamente el gobierno de Macri y el BCRA podrían recalibrar sus políticas acordemente, minimizando los riesgos de una traumática transición. Pero si en este caso, por cálculo político, o simplemente por incapacidad de definir aún estrategias y ejecutores, las respuestas a las preguntas importantes no llegaran, deberemos prepararnos para algunos meses bastante más angustiantes a los que hemos vivido recientemente.