tag:blogger.com,1999:blog-74483074341828131972024-02-06T22:14:16.481-08:00GRA ConsultoraGRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.comBlogger86125tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-18864883294754908912020-02-10T06:39:00.000-08:002020-02-10T06:45:21.784-08:0060 días: logros y desafíos para el Gobierno<span courier="" monospace="" new=""></span><br />
<form action="https://feedburner.google.com/fb/a/mailverify" method="post" onsubmit="window.open('https://feedburner.google.com/fb/a/mailverify?uri=blogspot/kTrwf', 'popupwindow', 'scrollbars=yes,width=550,height=520');return true" style="background: #178dbb; border: 0px dashed #fff; color: white; font-family: "arial"; font-size: 12px; letter-spacing: 3px; padding: 10px; text-align: center; text-transform: uppercase;" target="popupwindow">
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<br />
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</span>
<br />
<br />
Se cumplen 60 días del gobierno de Alberto Fernández (AF). En tren de ser muy breve, y resumir<br />
entonces lo actuado hasta aquí, destacaría los <b><span style="color: #6aa84f;">siguientes logros:</span></b><br />
<span style="color: #6aa84f;"><br /></span>
<b><span style="color: #6aa84f;">1) Disposición a tomar medidas fuertes (empezando por la Ley de Emergencia)</span></b><br />
<b><span style="color: #6aa84f;"><br /></span></b>
<b><span style="color: #6aa84f;">2) Mostrar responsabilidad fiscal asumiendo costos políticos (suspensión de la aplicación de</span></b><br />
<b><span style="color: #6aa84f;">la fórmula jubilatoria, suba de retenciones a exportaciones, etc)</span></b><br />
<b><span style="color: #6aa84f;"><br /></span></b>
<b><span style="color: #6aa84f;">3) Aplicación de medidas redistributivas (parte del ajuste fiscal, intentando redistribuir</span></b><br />
<b><span style="color: #6aa84f;">beneficios a los sectores más vulnerables)</span></b><br />
<b><span style="color: #6aa84f;"><br /></span></b>
<b><span style="color: #6aa84f;">4) Reconstrucción del mercado de Letras del Tesoro en pesos, que había quedado muy</span></b><br />
<b><span style="color: #6aa84f;">dañado tras el reperfilamiento post-PASO de agosto de 2019</span></b><br />
<b><span style="color: #6aa84f;"><br /></span></b>
<b><span style="color: #6aa84f;">5) Buen apoyo político internacional (gira europea) para la negociación con el FMI</span></b><br />
<br />
<br />
<br />
También mencionaría algunas acciones o inacciones con<span style="color: red;"><b> resultados negativos</b></span>. Entre ellas:<br />
<br />
<b><span style="color: red;">1) Mucha demora en el proceso de restructuración con bonistas externos. Se esperaba que</span></b><br />
<b><span style="color: red;">se aprovecharan mejor los meses de noviembre, diciembre y enero, para rondas</span></b><br />
<b><span style="color: red;">exhaustivas con bonistas y FMI, designación de abogados y asesores, etc., proceso que</span></b><br />
<b><span style="color: red;">recién está comenzando.</span></b><br />
<b><span style="color: red;"><br /></span></b>
<b><span style="color: red;">2) Demora en el proceso de definición de recuperación salarial. Es esencial para definir el</span></b><br />
<b><span style="color: red;">sendero de inflación. Debería lograrse una recuperación gradual de lo perdido en estos</span></b><br />
<b><span style="color: red;">años (por ejemplo 3% y no 15% en 2020), pero ya Camioneros logró un aumento</span></b><br />
<b><span style="color: red;">porcentual sustancial, y Docentes de PBA se encaminan en la misma dirección.</span></b><br />
<b><span style="color: red;"><br /></span></b>
<b><span style="color: red;">3) La fallida negociación de Kicilof por deuda PBA.</span></b><br />
<b><span style="color: red;"><br /></span></b>
<b><span style="color: red;">4) El fallido intento de canje del bono dual (AF20).</span></b><br />
<b><span style="color: #cc0000;"><br /></span></b>
<br />
<span style="color: #0c343d;"><br /></span>
<a href="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEjeNTYoNf9WNex2ReK_V7LYuncLSde0DrhBZcgJXfnBHZ_v4ReFGrdr4T21Zk70C01-C4XAZ1iVZ_ry3joFsPBE27evxOEevcyKsJOWoremC4HFJlwWbDVoWvGpm502fvVfg8e_iv8zi1M/s1600/Gabriel.jpg" imageanchor="1" style="clear: right; float: right; margin-bottom: 1em; margin-left: 1em;"><img border="0" data-original-height="454" data-original-width="680" height="266" src="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEjeNTYoNf9WNex2ReK_V7LYuncLSde0DrhBZcgJXfnBHZ_v4ReFGrdr4T21Zk70C01-C4XAZ1iVZ_ry3joFsPBE27evxOEevcyKsJOWoremC4HFJlwWbDVoWvGpm502fvVfg8e_iv8zi1M/s400/Gabriel.jpg" width="400" /></a><b><span style="color: #134f5c;">Hoy, se define si se paga o defaultea el bono AF20?</span></b><br />
<br />
Un buen resultado de la licitación de hoy de bonos (pensados para que bonistas de AF20<br />
renueven), derrumbaría las probabilidades de canje compulsivo del b<br />
ono. Pero una mala<br />
licitación….no se sabe. Sería muy negativo si se optara por un canje compulsivo, destruyendo lo<br />
que se estaba reconstruyendo bien (curva de pesos). He escuchado argumentar que “una cosa son<br />
las Letras, que se respetarían”, y otra los “bonos en pesos”, que podrían reperfilarse. Sería<br />
desafortunado si se avanzara en esta dirección.<br />
<br />
<br />
<b><span style="color: #134f5c;">Y el canje externo?</span></b><br />
<br />
La mesa está servida para un buen arreglo, eficaz para todas las partes y de rápida concreción.<br />
Veamos sucintamente por qué:<br />
<br />
a) Bonistas: puede inferirse que la mayoría de los van a votar el canje, han comprado sus<br />
bonos en torno a u$s 95 dólares por cada u$100 nominales. Que luego han visto caer a los<br />
mismos a la zona de u$s 35/40, para recuperarse a la zona de u$s 45/50. Si lograran salir o<br />
valuar sus bonos a u$s 60/65, se darían por satisfechos (implicaría una fuerte pérdida para<br />
alegría de muchos, pero mucho menor a una situación de intento de canje muy agresivo<br />
que desembocara probablemente en default).<br />
<br />
b) Argentina: una propuesta que p.ej. estirara unos 7 años promedio los plazos, que bajara<br />
significativamente cupones, con muy escasos pagos (incluso nulos) en los primeros 2 años,<br />
es posible de armar, con quita implícita en Valor Presente Neto del orden del 33%. Que<br />
justamente, llevaría los precios hacia la zona de u$s 60/65. Argentina lograría lo que<br />
necesita y desea. El ratio Deuda (con bonistas más organismos internacionales) a PIB,<br />
podría pasar del 43% a fin de 2020, a un 36% hacia 2030.<br />
<br />
c) FMI: un canje exitoso para bonistas y el país, le permitiría estirar a varios años las<br />
acreencias con Argentina, con una probabilidad alta (no certeza), de que finalmente la<br />
deuda con el FMI se iría pagando con emisiones en el mercado internacional, cuando se<br />
pudiese retornar a los mercados normalmente.<br />
<br />
<br />
<a href="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEj2QOIxYjXME-Iq_98XhRI1t6rZvOvSgzRHXqH26wb3h4hXuBBfoQMwO1T8p-oNthFnLwetDTME6cjLq4EGEx5bhfwvC1jlNU58JX1gwaoQJkmv5CnygoB_zmpbmNO0ub-25LLmeuZjasM/s1600/cc080916f003f10.jpg_258117318.jpg" imageanchor="1" style="clear: left; float: left; margin-bottom: 1em; margin-right: 1em;"><img border="0" data-original-height="466" data-original-width="829" height="223" src="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEj2QOIxYjXME-Iq_98XhRI1t6rZvOvSgzRHXqH26wb3h4hXuBBfoQMwO1T8p-oNthFnLwetDTME6cjLq4EGEx5bhfwvC1jlNU58JX1gwaoQJkmv5CnygoB_zmpbmNO0ub-25LLmeuZjasM/s400/cc080916f003f10.jpg_258117318.jpg" width="400" /></a><b><span style="color: #134f5c;">El “Plan Integral”</span></b><br />
<br />
No se requeriría un gran plan, detallado, para arreglar con bonistas y FMI, pero sí, compromiso<br />
con pautas claras que permitan vislumbrar un sendero de viabilidad económica, fiscal, política y<br />
social.<br />
Con las medidas ya tomadas, y con ciertas pocas definiciones centrales, considero sería suficiente.<br />
Estas definiciones deberían ser:<br />
<br />
<div style="text-align: right;">
a) Recuperación gradual del salario real (p.ej. 3% por año), para que no vuelva a atrasarse el</div>
<div style="text-align: right;">
dólar</div>
<div style="text-align: right;">
<br /></div>
<div style="text-align: right;">
b) En base a lo anterior, esquema de baja sostenida de subas nominales, para que la inflación</div>
<div style="text-align: right;">
en 2020 fuera del orden del 30%, y bajara hasta el famoso dígito anual en pocos años.</div>
<div style="text-align: right;">
<br /></div>
<div style="text-align: right;">
c) Reactivación inicial en base a la leve mejora salarial real y la reactivación del crédito,</div>
<div style="text-align: right;">
posible de hacer en las presentes circunstancias.</div>
<div style="text-align: right;">
<br /></div>
<div style="text-align: right;">
d) Con PIB creciendo al 2,5% promedio anual (en un primer momento de reactivación, más</div>
<div style="text-align: right;">
alto), con ingresos fiscales creciendo como PIB, y gastos primarios como inflación (bien</div>
<div style="text-align: right;">
podría ser menos), se lograría un superávit primario del 2% anual hacia finales de este</div>
<div style="text-align: right;">
mandato de AF, suficiente para poder pasar exitosamente el test de “sustentabilidad de</div>
<div style="text-align: right;">
deuda” que FMI y privados habrán de hacer.</div>
<div style="text-align: right;">
<br /></div>
<div style="text-align: right;">
e) Compromiso de ir tomando medidas desde el PEN o desde el Congreso, según</div>
<div style="text-align: right;">
corresponda, para buscar mejorar la productividad de la economía argentina, que se</div>
<div style="text-align: right;">
encuentra en niveles muy bajos, lo cual frustraría cualquier intento sólido de mejorar la</div>
<div style="text-align: right;">
calidad de vida de los argentinos (tanto los de bajos como los de medianos recursos), y</div>
<div style="text-align: right;">
comprometería la “sustentabilidad” política y social de mediano y largo plazo.</div>
<div style="text-align: right;">
En síntesis, futbolísticamente, diría que el primer tiempo (de 60 días), terminó con 3 a 2 a favor del</div>
<div style="text-align: right;">
gobierno (vs el equipo de “las adversidades”), aunque luego de ir ganando 2 a 0. El partido no está</div>
<div style="text-align: right;">
definido, pero las chances de ganarlo lucen alentadoras. Esperemos que así sea.</div>
<span courier="" monospace="" new=""></span><br />
<br />
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<br />
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</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-45550598968418475792020-01-13T07:10:00.000-08:002020-01-13T07:13:54.771-08:00De medidas y señales, al plan integral<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">El gobierno de Alberto Fernández ha tomado
medidas y ha dado “señales”, que en general considero “buenas”, en sus primeros
30 días. Entre ellas se destaca la señal de “responsabilidad fiscal”, vía una
serie de medidas (incluyendo la muy difícil de desindexar jubilaciones por
encima de la mínima), que nos permite conjeturar que este año 2020
probablemente finalice con un pequeño déficit fiscal primario (- 0,5% del PIB),
con tendencia hacia 2021, hacia un pequeño superávit fiscal primario (+ 0,5%
del PIB).<o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Pero no ha sido la única señal. Podemos
también destacar: <o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpFirst" style="mso-list: l1 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">a)<span style="font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;">
</span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">La afirmación de que no se
puede emitir base monetaria imprudentemente, y haber dispuesto el BCRA, bajas acotadas
de tasas de interés (tasa leliq de 63% a 52%, aún muy por encima de cualquier
pronóstico de inflación razonable). <o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l1 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">b)<span style="font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;">
</span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Pagos a cuenta de aumentos
salariales modestos, y llamado a la moderación en cuanto a los aumentos
salariales paritarios<o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l1 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">c)<span style="font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;">
</span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Mostrar voluntad de pago de
deuda externa (vía uso dólares del Banco Central), afirmando intención de
rápido arreglo (implícitamente, que no debería haber una oferta agresiva, ya
que ello haría imposible un rápido arreglo).<o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l1 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">d)<span style="font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;">
</span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Mostrar voluntad de pago y
recreación de mercado de deuda en pesos, vía licitaciones de Letras en Pesos.
Aún se trata de un mercado “muy conversado”, con pocos actores realmente
voluntarios, pero ha sido un buen primer paso.<o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpLast" style="mso-list: l1 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">e)<span style="font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;">
</span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Mostrar voluntad de contener la
inflación (congelamiento temporario de tarifas, estabilidad del dólar oficial,
nuevo programa de Precios Cuidados).<o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Otras medidas, han sido esencialmente
“redistributivas” (darles dinero y crédito a algunos, a costa de sacárselos a
otros), con poco efecto “macro” reactivante, especialmente en un contexto de
fuerte control de cambios (“cepo hard”) que obliga a los ahorros a
recircularlos internamente, y que deben evaluarse más por criterios “éticos”.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Las medidas y las señales hasta ahora
enunciadas, no constituyen sin embargo, al menos hasta ahora, un verdadero
“plan macroeconómico integral”.<o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span>
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">¿Qué cosas faltarían en tal sentido?
Veamos:<o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpFirst" style="mso-list: l0 level1 lfo2; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">1)<span style="font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;">
</span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Debe definirse cuál habrá de
ser el aumento de salario real promedio que el gobierno esté dispuesto a
convalidar para 2020 (y sucesivamente). Si se convalidaran aumentos del 3%, el
dólar no debería atrasarse. Pero si se convalidaran por ej. aumentos del 10% la
caída del dólar sería importante, y se empezaría a dudar de la “consistencia”
del plan, tema tan mentado por el ministro Guzmán. Hay que tener en cuenta que
“moderar” la recuperación del salario, implicaría incumplir con varios
convenios paritarios que tienen cláusulas gatillo (en línea con lo hecho con la
fórmula jubilatoria).<o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l0 level1 lfo2; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">2)<span style="font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;">
</span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Definido lo anterior, debería
definirse la “nominalidad” que el gobierno “desea”. Con administración del
dólar, tarifas, salarios y márgenes empresarios (vía Precios Cuidados), y en un
marco de responsabilidad fiscal y monetaria, la inflación la decide básicamente
el gobierno. Prefiere 20%, 30%, 40%? No lo sabemos. No tiene que ser una “meta”
en sentido rígido, ni para repetir la desafortunada experiencia de querer luego
bajarla sólo con política monetaria. Pero una “inflación de referencia” debería
haber.<o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l0 level1 lfo2; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">3)<span style="font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;">
</span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Definido el salario real
“aceptado”, y la inflación “de referencia deseada”, el gobierno debiera mover
dólar y tarifas acordemente. Seguir con el congelamiento de tarifas sería
desafortunado (lo que haya que revisar del esquema, debiera hacerse rápidamente),
e inconsistente. Tampoco sería
consistente dejar atrasar al dólar. El gobierno nos debe definiciones respecto
a cómo moverá ambas variables.<o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l0 level1 lfo2; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">4)<span style="font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;">
</span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Resuelto todo lo anterior, las
tasas de interés deberían bajar fuertemente. Tasas de Leliq del 52% con tarifas
subiendo 0%, y dólar también 0%, no forman parte de un set “consistente”. Las
tasas del 52% sólo se explican por la falta de definiciones, sobre todo en
salarios y dólar. Muy altas de interés no alentarán la demanda de crédito, y el
rebote económico sería mucho más acotado de lo que podría ser.</span><br />
<span lang="ES-MX"><o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l0 level1 lfo2; text-indent: -18.0pt;">
<span lang="ES-MX"><br /></span>
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">5)<span style="font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;">
</span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">En base a medidas fiscales ya
tomadas, el gobierno debería empezar a explicar su política fiscal futura. Una
regla muy sencilla podría ser que los ingresos el gobierno espera crezcan como
el PIB nominal (inflación + crecimiento), y que el Gasto primario, por
inflación o menos. De modo que si la economía crece, el superávit aumentaría.
Una regla así permitiría llegar a un superávit operativo del 2%, probablemente hacia
2023. Una buena herencia para que la economía y la deuda pública transiten por
senderos sustentables para gobiernos venideros.<o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpLast" style="mso-list: l0 level1 lfo2; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">6)<span style="font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;">
</span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Y por supuesto, resta anunciar
una propuesta de canje de deuda, que logre la extensión de plazos y pago de
servicios necesarios para el país. Y que sea a su vez aceptable para acreedores
privados y para el FMI. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Muchos otros problemas requieren se vayan
tomando medidas (mejorar el control de cambios para que no sea anti-inversión,
minimizar sesgo anti-exportador de medidas para-arancelarias y fiscales, etc,
etc). Pero concretando lo comentado antes, se percibiría entonces sí, que
estaríamos ante un plan “macro” integral (que es distinto a tener una política
de crecimiento y desarrollo integral, lo que aún asoma lejano).<o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">El gobierno se toma su tiempo. Viene
tomando medidas, y dando buenas señales. Esperamos que pronto defina mejor su
“plan integral”, y lo presente en sociedad, lo cuál sería más que bienvenido. <o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<span courier="" monospace="" new=""></span>
<br />
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><b>(*) Director de GRA Consultora. Ex
Representante de Ministro Lavagna en el BCRA</b><o:p></o:p></span><br />
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
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<br />
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<br />
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</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-91551542134815031352019-12-17T12:34:00.001-08:002019-12-17T12:35:24.027-08:00Reactivar, desinflar, reperfilar - Columna para El Cronista 16/12/2019En 2020 estos son los principales desafíos macroeconómicos: <b>reactivar la economía, bajar la</b><br />
<b>inflación, arreglar el desaguisado de la deuda pública.</b><br />
Todo se puede (más bien se debe…) hacer bien y rápido. Se necesidad claridad de pensamiento,<br />
capacidad de ejecución, y por supuesto, el debido apoyo político. Esperemos sucedan las 3 cosas.<br />
<br />
<b><span style="color: blue;">Reactivación</span></b><br />
<b><span style="color: blue;"><br /></span></b>
A nivel “macro” las 3 fuentes principales de reactivación, deberían ser:<br />
a) La “pausa fiscal”. Es decir, al no haber ajuste fiscal adicional, este factor recesivo cesaría.<br />
Un déficit primario del 1%, implicaría un impulso fiscal moderadamente expansivo.<br />
<br />
b) Recuperación salarial. En el presente contexto, subas salariales reales del orden del 3%<br />
(más no serían recomendables, porque implicaría empezar a retrasar el tipo de cambio),<br />
implicarían suba neta de la Demanda Agregada, por 2 razones: a) porque el gasto, tirón de<br />
demanda, que realizan los asalariados, sería mayor a lo que dejaran de gastar los<br />
empresarios que deben afrontar ese mayor costo salarial, b) porque en un contexto de<br />
capacidad ociosa elevada y más crédito (y a tasas mucho más bajas), la mayor suba salarial<br />
incentivará a las empresas a producir más y vender más, para atenuar el mayor costo<br />
salarial.<br />
<br />
c) Expansión crediticia. Una baja de tasas de Leliq, por ejemplo del 63% al 30%, si las<br />
paritarias resolvieran aumentos salariales del orden del 25%, expandiría la demanda de<br />
crédito, luego del shock crediticio tan adverso de tiempos recientes. Esta mayor demanda<br />
podría ser abastecida por baja de stock de Leliq, expandiendo Base Monetaria compatible<br />
con una inflación “objetivo” dada (por ejemplo 22%).<br />
De los 3 factores, el factor crediticio, bien ejecutado, sería el que mayor aportaría a una<br />
recuperación del PIB, que estimamos, podría llegar a ser del orden del 4% (entre fin de 2019 y fin<br />
de 2020).<br />
<br />
<b><span style="color: blue;">Bajar la inflación</span></b><br />
<br />
El principal problema para bajar la inflación durante 2020 debería ser el impacto fiscal negativo de<br />
la Seguridad Social. Este impacto podría ser atendido via: a) cambiar la fórmula (no aconsejable ni<br />
política, ni social, ni legalmente), b) compensar eso vía impositiva (suba de retenciones al agro,<br />
otros), c) créditos (Banco Mundial, otros). Pero no debería quedar el gobierno “paralizado”, e<br />
inhibirse de concretar una baja sustancial de la inflación (por ejemplo del 55% al 22%) por este<br />
motivo, que implica un costo adicional “por única vez”.<br />
<br />
Sobre la base de: no atrasar el tipo de cambio, sólo indexar tarifas, mantener márgenes<br />
empresariales normales, la discusión primera, y las más importante, sería definir cuál sería la<br />
recuperación salarial real para 2020. A mi juicio, habría que prometer a los asalariados una suba<br />
persistente, del 3% anual del salario real, por varios años. Es decir, de ahora en más siempre<br />
mejor, pero resignando el deseo de recuperar lo perdido en estos años (del orden del 15% o más)<br />
“pronto”, por las restricciones macroeconómicas que impone la conveniencia/necesidad de<br />
mantener un tipo de cambio real alto.<br />
<br />
Una vez acordada la suba salarial real, debe acordarse la suba nominal. Por ejemplo, que sea 25%<br />
durante 2020, pudiendo entonces el Estado a comprometer subas del tipo de cambio oficial del<br />
20% y tarifas también del 20% concordantemente.<br />
<br />
<b><span style="color: blue;">Reperfilar las deudas</span></b><br />
<br />
Un reperfilamiento de la deuda con privados, con extensión de plazos, baja de cupones (en parte<br />
pagables y en parte capitalizables), sería muy factible de llevar adelante, para beneficio de todas<br />
las partes. También luce muy factible reperfilar las deudas del FMI, en base a un nuevo acuerdo.<br />
Si la economía se reactiva, la inflación baja significativamente, no se atrasa el tipo de cambio, etc.,<br />
los acreedores (bonistas y FMI) verán mucho más factible que Argentina pueda ir generando un<br />
sendero de mejora fiscal, en pos de un superávit primario del orden del 2% anual (el necesario<br />
para que la deuda a PIB no sólo dejara de subir, sino empezara lentamente a bajar). Con ello los<br />
bonos se valorizarán, y la baja de riesgo país posibilitar volver a renovar normalmente las deudas<br />
que vayan venciendo.<br />
<br />
Si se acometen los 3 desafíos, con destreza y rapidez, en 3 meses la economía podría ya estar<br />
encauzada. Esto es, sin una carga financiera asfixiante, bajando sustancialmente la angustia<br />
derivada de las altas tasas de inflación, y lo más importante, habiendo recuperado capacidad de<br />
reactivación económica. Más trabajo, más ingresos, menos inflación. Una economía más vibrante,<br />
y a la vez, mucho más tranquila.<br />
<br />
<span courier="" monospace="" new=""></span><br />
<b>Una gran oportunidad para que el nuevo gobierno lidere este proceso exitosamente.</b><br />
<br />
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<br />
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<br />
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<br />
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</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-34955672240389957422019-12-17T12:25:00.000-08:002019-12-17T12:25:28.483-08:00Cuidar el valor real del dólar - Nota del 05/11/2019<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Además de las reservas, el Banco Central
debe cuidar el valor del dólar real, que a fin de octubre superó el valor de
125 (índice BCRA). Costó mucho poder pasar del dólar bajo de fin del gobierno
de Cristina (índice 75 o a precios de hoy, $ 35) que era similar al de fines de
la Convertibilidad (índice de 69 o $ 32 a valores de hoy), y es un logro que
debe cuidarse con esmero.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Es más, la “macro” debería poder
organizarse (a mi juicio) en torno a este índice del orden de 125. Ello nos
debería permitir bajar fuertemente la inflación, reactivar y hacer crecer la
economía, y posibilitar recuperar la solvencia fiscal.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Cuidar el valor real del dólar significa que
el dólar debe ir aumentando casi como aumente la inflación (el IPC menos la
inflación ponderada de Brasil, USA, etc).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Pero puede bajar la inflación de esta
manera? Sí. Qué problema debería haber para que en el Consejo Económico y
Social, se establezcan pautas bien descendentes de salarios, dólar, tarifas y
precios “cuidados”? Por ejemplo, que salarios aumentaran durante 2020 un 25%, y
dólar, tarifas y precios cuidados un 20%. De esta forma el dólar real de 125 se
mantendría, y la inflación sería del orden del 22%, mucho menos que la del 2019
(en torno al 55%). También se podrían pautar 35% de salarios y 30% de dólar,
tarifas y precios cuidados, pero se desperdiciaría una gran oportunidad para
bajar la inflación más fuertemente. Y si el problema para esto fuera la
indexación de la Seguridad Social por el agujero fiscal que produciría, habría
que sancionar alguna ley que haga que la recuperación de jubilaciones sea más
lenta, similar a la gradual recuperación salarial. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Por que ayudaría a reactivar la
economía? Un dólar real “estable”, al
facilitar bajar la inflación sustentablemente, ayudaría a que el salario real
creciera (en el ejemplo, 3 puntos por encima de la inflación), ayudaría a
remonetizar la economía y a expandir el crédito. Por ambas vías (salarial y
crediticia) el PIB crecería.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Y porque ayudaría a recuperar la solvencia
fiscal? La baja fuerte de la inflación y la reactivación económica, crearían
condiciones propicias para ir mejorando la situación fiscal, sin afectar
justamente, las posibilidades de reactivación económica, que hoy debería ser la
mayor prioridad del electo gobierno. Con
un programa “macro” que vaya demostrando que se puede crecer y bajar
fuertemente la inflación, e ir entonces mejorando la situación fiscal, y con un
dólar real estable, la deuda sobre PIB mostraría un sendero a la baja. Esto a
su vez debería posibilitar una negociación por la deuda exitosa, que una vez
restructurada, permitiera justamente vislumbrar, que la deuda en término de PIB
bajaría año a año, condición básica de sustentabilidad.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Cuidar el dólar real, significa no tentarse
con que los controles de cambio o una coyuntura favorable permitieran atrasar
el dólar. Por ejemplo, subas salariales
muy por encima de la suba futura del dólar, o una fuerte emisión monetaria
“aprovechando” el control de cambios (creando dinero no deseado, llamado
“monetary overhang”), atrasarían al dólar. Sería un gran error.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Cuidar el dólar real, significa también evitar
intentar subirlo forzadamente de los valores actuales, vía bruscas
devaluaciones (por ejemplo, con el intento de licuar deuda pública en pesos o
Leliq del BCRA), lo cual redundaría en caída del salario real, recesión, más inestabilidad, más suba de la deuda
(nominada en gran parte en dólares) a PIB.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Si en un futuro las condiciones económicas
aconsejaran revaluar la moneda, o devaluarla, se verá. Pero ahora, el actual
dólar real, sería propicio para reactivar, estabilizar, y coadyuvar a la
recuperación de la solvencia fiscal.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Nuevamente, cuidemos los dólares, y
cuidemos el valor real del dólar.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<span courier="" monospace="" new=""></span>
<br />
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
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</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-10650231600242962352019-07-29T10:32:00.001-07:002019-07-29T10:32:14.673-07:00Alberto Fernández: las Leliq, las tasas, el dólar y los salarios - Columna Cronista 29 jul 19<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Alberto
Fernandez levantó polvareda con sus declaraciones. Respecto a las Leliq, no
dijo que las va a defaultear. Pero al decir que “vamos a dejar de pagar los
intereses que Argentina paga todos los días en Leliq” dio pie a que muchos
piensen (y escriban, con mala intención o no), que pueda estar pensando en
defaultearlas. Él luego, y economistas cercanos, aclararon que no piensa
defaultear las Leliq, sino que estaba hablando de bajar las tasas de interés.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Y acá hay
un buen punto. Que debe complementarse con su otro dicho respecto a que el
dólar estaba claramente subvaluado. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Un esquema
de dólar alto y tasas más bajas luce a priori sensato y atendible. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Pero esta
lleva a otros temas. Por caso: acaso el dólar actual, de $43, al ser un 48% más
alto que el del final de Cristina, o un 58% más alto del final de la
convertibilidad, no es un dólar “razonable”? La respuesta de AF es “no” (es
positivo lo haya expresado con claridad). Esto implica que debe estar pensando
por ejemplo, en llevar al dólar digamos a $55.
Si el “passthrough” fuera de 40% (mínimo), y sin más cambios, el dólar
real se iría a un valor real muy similar al de abril de 2019. Si esto fuera así, AF estaría “criticando” al
BCRA por haber permitido apreciar la moneda recientemente (una crítica menor,
que muchos economistas, de variada simpatía política, tendemos a compartir). <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Si está
pensando en un dólar real mucho más alto, ya habrá que generar devaluaciones
mucho más altas también.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Pero acá
aparece otra complicación. Si la idea es aumentar salarios reales “ya”, por
ejemplo del 15%, al representar el
salario algo más del 40% del costo del IPC, implicará una suba inmediata
adicional del IPC de más del 6%. Y el dólar se atrasaría inmediatamente. Y
habría que devaluar más aun para intentar compensar. Pero al devaluar más
subirían precios y caería el salario. Una espiral inflacionaria y recesiva, que
sería todo lo contrario de lo que se desea lograr.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Procurar
subir fuerte el tipo de cambio real, y a la vez subir fuerte el salario real no
van de la mano. A menos que se obligue a las empresas, “manu militari”, a que
no aumenten los precios, y acepten perder plata en forma generalizada,
simplemente porque los costos no dan. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Tenemos
entonces una “inconsistencia lógica”. No se pueden subir significativamente salarios y dólar al mismo tiempo.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Las
inconsistencias lógicas se pagan entre otras cosas, con tasas de interés altas,
ya que los depositantes tendrán miedo de perder sus ahorros vía bruscas
devaluaciones (sin considerar el otro riesgo, el de default, ya que si se
llegaran a defaultear las leliq, implicaría default a los depositantes).<o:p></o:p></span></div>
<span courier="" monospace="" new=""></span>
<br />
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Sin tener
por qué pensar mal (que se quiera fomentar ahora una corrida por especulaciones
electorales), Alberto Fernández deberá “pulir” sus ideas y discursos. Y mostrar
una consistencia interna bastante mayor en sus propuestas. <o:p></o:p></span></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-49483460670685335812019-07-22T08:37:00.001-07:002019-07-22T08:37:27.178-07:00Las definiciones que necesitarían los mercados - Cronista 19 Jul 19<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Las mejoras
financieras recientes (baja del riesgo país, baja del dólar, baja de tasas),
correlacionan muy bien con la mejora en las encuestas de Macri, y reconoce 2
hitos: a) 29 de abril, cuando Argentina recuperó la capacidad de usar las
reservas del BCRA para intervenir en el mercado, y b) el 11 de junio, con el
nombramiento de Pichetto como candidato a vicepresidente. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Cualquiera
que tenga contacto con inversores externos o locales, sabe que se sentirían
mucho más tranquilos si ganara Macri-Pichetto. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">No
obstante, alguna parte de la mejora reciente en las 3 variables financieras
mencionadas, también sería atribuible al hecho de que para los mercados,
Alberto Fernández (AF) y “probable” equipo (Nielsen, Alvarez Agis), resultan
más predecibles y confiables que lo que hubieran sido Cristina y “probable” equipo
(Kicillof, Mercedes Marcó del Pont, etc), y que hay ciertas expectativas de que
AF podría gobernar “a su manera”, a pesar de los conflictos internos que se
evidencian ya desde ahora (p.ej. la fuerte crítica de Nielsen a Kicilloff y la
defensa de AF a éste).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Lo cierto
es que ahora se viene la “Gran Encuesta Nacional” (PASO) del 11 de agosto.
Finalizada ésta, los “mercados financieros” recalcularán, y asignarán nuevas
probabilidades de éxito a cada bando.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Si AF se
vislumbrara como el más probable ganador, la necesidad de que se definiera respecto
a puntos cruciales de la “macro” aumentarían. Sería muy importante para el
gobierno, y para el BCRA, que tales definiciones ocurrieran cuanto antes, para
ajustar las políticas ante tal eventualidad.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Particularmente
importante sería saber que piensan AF y equipo respecto a los siguientes temas:<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpFirst" style="mso-list: l1 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">a)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Sistema Cambiario: flotación libre,
flotación administrada, doble mercado (p.ej. dólar comercial y dólar
financiero, digamos 30% más alto que el comercial)?<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l1 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">b)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Valor del dólar: el actual ($42), un
poco más alto ($46)? Mucho más alto ($55, $60, $70) ?<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpLast" style="mso-list: l1 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">c)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Estrategia deuda pública con
privados: cumplimiento a rajatabla, reestructuración a la uruguaya (pago 100%
de intereses pero reprogramación de capital), a la ucraniana (quita del orden
del 30%)? <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Imaginemos
que AF y equipo, definieran que:<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpFirst" style="mso-list: l0 level1 lfo2; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">a)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX"> Llevar dólar a $46 (al día de hoy) sería
adecuado (daría índice de TCRM de 116), e indexarlo hasta el 10 de diciembre para
mantener el valor real (valor estimado al 10 de diciembre de $ 50,5). <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l0 level1 lfo2; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">b)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Adhieren al sistema actual de cambio
único, con flotación administrada (al estilo 2003-2008 mientras AF fue Jefe de
Gabinete.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l0 level1 lfo2; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">c)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Es intención pagar a rajatabla de
deuda (”pero si no nos creen, y nadie nos presta, nos veríamos forzados a
buscar un esquema a la uruguaya”).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpLast" style="mso-list: l0 level1 lfo2; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">d)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Buscaremos acordar con FMI cambios
en la secuencia fiscal, y un nuevo esquema de pagos al propio FMI.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">En un caso
así, la situación quedaría “despejada” ahora mismo para el BCRA y para el
Gobierno, que podrían (y deberían !) :<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpFirst" style="mso-list: l2 level1 lfo3; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">a)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Ofrecer dólares a la venta en
abundancia, a los valores que se desprenden de la trayectoria “relevada” del
dólar, bastante similar a la política actual del BCRA<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l2 level1 lfo3; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">b)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Activar “YA”, una triple negociación
con el FMI en base a:<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="margin-left: 72.0pt; mso-add-space: auto; mso-list: l2 level2 lfo3; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">a.<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Convertir el “waiver” cambiario
actual, en una aceptada (por el FMI) política “permanente” de flotación
administrada.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="margin-left: 72.0pt; mso-add-space: auto; mso-list: l2 level2 lfo3; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">b.<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Rearmar la secuencia de superávit
fiscal primario, para que sea menor en 2020 (p.ej. 0% en lugar de 1%), para
favorecer una rápida reactivación (que vendría de la mano de un fuerte aumento
de la demanda de crédito, posible por una fuerte baja de las tasas de interés, posible
asimismo por devaluación esperada mucho más cierta), y más alta luego (p.ej.
meta de superávit primario para 2024 del 3% en lugar del 1,3% previsto por el
FMI).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="margin-left: 72.0pt; mso-add-space: auto; mso-list: l2 level2 lfo3; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">c.<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Solicitar el “cambio de uso” de los
u$s 7,300 millones de dólares del FMI que están en el BCRA, pasando de
“fortalecimiento de reservas” (pero que no se piensan usar), a “recompra de
bonos” o “pago directo de bonos”. De modo que si los mercados “tardaran” en
creerle a AF, éste no tuviera problemas en pagar las deudas, y los riesgos de
default quedaran virtualmente anulados.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle">
<br /></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle">
<span lang="ES-MX">Todo otro escenario (indefiniciones, ambigüedades, declaraciones
contradictorias, “ver que herencia nos dejan”, etc), no haría más que complicar
las cosas. Y en el caso que AF apareciera como favorito, implicaría más tensión
cambiaria (más venta de dólares), tasas en pesos más altas, riesgo país más
elevado, menor actividad económica, etc, etc.
<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle">
<br /></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle">
<span lang="ES-MX">Por tanto, si Macri-Pichetto aparecieran como favoritos tras las PASO,
sería altamente probable un proceso de “mejora continua” de las variables
financieras (persistente baja de riesgo país, posibilidad del BCRA de ser más
agresivo en la baja de tasas de interés y sin riesgos de disparada cambiaria).<o:p></o:p></span></div>
<span courier="" monospace="" new=""></span>
<br />
<div class="MsoListParagraphCxSpLast">
<span lang="ES-MX">Si Alberto Fernández asomara como el favorito, cuanto más rápida y precisamente
se definiera en materia macro, más rápidamente el gobierno de Macri y el BCRA
podrían recalibrar sus políticas acordemente, minimizando los riesgos de una
traumática transición. Pero si en este caso, por cálculo político, o
simplemente por incapacidad de definir aún estrategias y ejecutores, las
respuestas a las preguntas importantes no llegaran, deberemos prepararnos para
algunos meses bastante más angustiantes a los que hemos vivido recientemente.<o:p></o:p></span></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-1938086827759470392019-06-24T13:20:00.002-07:002019-06-24T13:20:57.356-07:00Solucionando la macro en 1 semana…para abocarnos a los temas importantes - Cronista 24 jun 19<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Supongamos que
hoy lunes 24 de junio de 2019, reunimos a los 3 candidatos presidenciales con
más chances, junto a sus principales referentes en materia económica. Y tuviera yo la suerte que me nombraran como
“moderador”. Primero les haría un conjunto de preguntas sobre las que esperaría
(tras algunas discusiones), un consensuado “sí” como respuesta. Estas serían:</span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
</div>
<ol>
<li><span style="text-indent: -18pt;">Están de acuerdo con pedirle al FMI
una reprogramación de vencimientos, mucho más realista de poder honrar?</span></li>
<li><span lang="ES-MX" style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><span lang="ES-MX" style="text-indent: -18pt;">Están de acuerdo en solicitarle al
FMI que apruebe profundizar el nuevo sistema cambiario implementado desde el 29
de abril, de modo de pasar de la “libre flotación” a la “flotación
administrada”, con amplia capacidad del BCRA para intervenir?</span></li>
<li><span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span><span lang="ES-MX" style="text-indent: -18pt;">Están de acuerdo en implementar
políticas que permitan reactivar la economía en forma inmediata, impulsando el
uso de recursos ociosos (capital y trabajo)?</span></li>
<li>Están de acuerdo que debemos
recuperar plena solvencia fiscal, y que para ello, entonces debemos apuntar a
un superávit primario del 3% del PIB?</li>
<li>Están de acuerdo qué para coadyuvar
a esa reactivación y a esa solvencia fiscal, se le pida al FMI, cambiar la “secuencia
y la dosis” (Lavagna dixit) del ajuste fiscal, de modo que en 2020 podamos
mantener resultado primario 0% (en lugar de superávit de 1%), pero que hacia
2024, apuntemos a 3% de superávit primario (el FMI preveía mucho menos, 1,3%).</li>
<li>Están
de acuerdo en un programa de recompra de bonos, que permita bajar el riesgo
país abruptamente a menos de 500 bp, y despejar completamente las dudas sobre
el año 2020? Y que para armar ese fondo, se le pida el FMI que cambie el
destino de los u$s 7,000 MM que están en el BCRA, de modo que en lugar de ser
para “fortalecer reservas” sean utilizados para “recompra de bonos”?</li>
</ol>
<br />
<br />
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Luego del
“sí”, les hago la pregunta que para mí es crucial: están de acuerdo en que el
Tipo de Cambio Real Multilateral (TCRM) de 116 (promedio del índice últimos 30 días),
es tentativamente, adecuado para los
próximos años?</span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Deliberación.
Algunos dicen que “no, de ninguna manera, debería ser mayor, digamos 130”.
Otros argumentan: “mirá que si la economía crece rápido puede ir a menos de 110,
como preveía el FMI hace un tiempito”. Otros, argumentarán que “no tenemos que
opinar sobre el tema, el mercado lo decidirá”. Y el debate sigue. Luego de una
hora, los interrumpo y les pregunto: “que les parece si se prueba tener como
objetivo un índice 125, y en un año se vuelven a reunir todos ustedes, a ver
cómo va funcionando todo, y de ser necesario se revisa este número?”. Que sí, que no, y finalmente: “OK, probemos”.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">A partir de
allí se pueden ir concatenando una serie de acciones y medidas, tales como:</span></div>
<div class="MsoNormal">
</div>
<ol>
<li><span style="text-indent: -18pt;">Mañana, martes 25, se le comunica al
FMI el amplio consenso logrado.</span></li>
<li><span lang="ES-MX" style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><span lang="ES-MX" style="text-indent: -18pt;">El miércoles 26 el FMI le da un Ok a
todo lo conversado</span></li>
<li><span style="text-indent: -18pt;">El jueves 27 se le pide al BCRA que discuta,
apruebe, e implemente una serie de medidas: </span></li>
<ul>
<li>El anuncio de una Banda Cambiaria, con piso en $46,6, en el cual el BCRA comprara todo lo que el mercado le ofreciera, y un techo de $50,4 en el cual vendiera todo lo que el mercado le pidiera.</li>
<li><span lang="ES-MX" style="text-indent: -18pt;">Esa banda se indexaría por una fórmula apropiada, de modo de mantener (centro de la banda), un TCRM de 125</span></li>
<li><span lang="ES-MX" style="text-indent: -18pt;">Dada la mucho mayor certeza de la devaluación esperada, y los casi nulos riesgo de que el techo fuese vulnerado (dado el alto nivel de reservas y el gran consenso político logrado), llevar la tasa Leliq lo más bajo posible (según cálculos de nuestra consultora, la tasa podría bajar, hacia fines de este año, al 30%, para que la Badlar/TM20 fuese del 25%, con inflación esperada en la zona de 20-25%).</span></li>
<li><span lang="ES-MX" style="text-indent: -18pt;">Con la baja de la tasa hacia el 30% aumentaría fuerte la demanda de crédito. Con la baja de la inflación esperada hacia menos del 25%, se esperaría un aumento de la demanda real de dinero. Que entonces el BCRA estudie cuanto podría expandirse el crédito y la base monetaria sin afectar los objetivos de inflación, lo que se haría vía cancelación de Leliq y/o compra de dólares.</span></li>
<li><span lang="ES-MX" style="text-indent: -18pt;">Y que estudie cuánto estima aumentaría el PIB por el aumento del crédito resultante (según nuestras estimaciones, durante 2020, la capacidad utilizada de la industria podría aumentar un 20%, el PIB industrial un 10%, y el PIB un 5%).</span></li>
</ul>
<li>El viernes 28, el BCRA aprueba medidas como las comentadas, y le da Ok a la transferencia de u$s 7,000 MM al Tesoro para recompra de bonos</li>
<li>El lunes 1 de julio, el Tesoro anuncia la creación de un Fondo de Recompra de Bonos a ser compuesto con esos u$s 7,000 millones, acciones de empresas privadas en poder FGS (para su venta o uso como garantía de préstamos), que se completaría con otros préstamos bancarios externos a gestionar</li>
<li>El martes 2 de julio, el riesgo país baja a 600 bp de un plumazo, el BCRA compra dólares, las tasas Leliq el BCRA las baja “conservadoramente” al 40%, y la economía ….empieza a volar !!</li>
</ol>
<br />
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="margin-left: 72.0pt; mso-add-space: auto; mso-list: l0 level2 lfo2; text-indent: -18.0pt;">
<br /></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Solucionado
lo esencial de la “macro”, armamos un nuevo panel, para poder discutir las
cosas verdaderamente importantes: qué reforma laboral sería conveniente, qué
reforma previsional, qué reforma fiscal, qué reforma del gasto en personal en
las provincias, qué régimen implementar para Vaca Muerta, cuanto y como invertir
en educación, en tecnología, en inteligencia artificial, etc, etc, etc.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Y luego,
otro panel, ya más complicado: que hacemos con la Selección? Cómo puede ser que
andemos penando tanto con los grandes jugadores que tenemos? Tenemos que poder
encontrarle la vuelta!<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Pero esto
es más difícil. Vayamos paso a paso…..<o:p></o:p></span></div>
<span courier="" monospace="" new=""></span>
<br />
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-79719258373286313092019-06-10T08:13:00.001-07:002019-06-10T08:13:13.070-07:00Gobierno debería ya recomprar bonos Por Gabriel Rubinstein para El Cronista 10 de Junio de 2019 <div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Durante
mucho tiempo, varios economistas insistíamos en que el gobierno debía poder
usar las reservas del BCRA para defender al peso, evitando devaluaciones y
expectativas de devaluación disruptivas e innecesarias, con sus nefastas
consecuencias en hiper tasas de interés. Tuvimos que estar al borde de una
nueva crisis financiera aguda para que recién el BCRA lo hiciera, tras haber
convencido a propios y extraños (FMI), de que eso era lo más conveniente. El 29
de abril alumbró una política cambiaria nueva (en realidad un “waiver” hasta
que terminen las elecciones), y el sólo anuncio logró que la situación
financiera se aliviara.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Y desde
hace un tiempo, varios economistas y analistas de mercados, venimos también
sosteniendo la importancia que tendría que el gobierno active mecanismos de
compra de bonos. Cuando el gobierno se asustó en la previa del 29 de abril,
“parecía” que se hacía eco de esto. Pero en cuanto se “alivió” con la calma del
dólar, esta otra “pata” necesaria de la estabilidad financiera, pareciera
haberse dejado de lado. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">La idea
básica es sencilla (aunque no desconozco que la implementación tiene sus
complejidades, lo cual torna más urgente que se empiece “ya” a actuar): armar
un Fondo de Recompra de Bonos, que opere en el mercado, comprando diferentes
bonos, sobre todo los que vencen entre 2020 y 2023.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Si esto se
hiciera los beneficios serían múltiples, y para “todos” y “todas”:<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpFirst" style="mso-list: l1 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<span lang="ES-MX"><span style="font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span><span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Para el Gobierno, por acentuar la
tranquilidad financiera hasta el fin de las elecciones, coadyuvando asimismo a
la tranquilidad cambiaria, y a su propia performance electoral<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l1 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
</div>
<ol>
<li><span lang="ES-MX"><span style="font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span><span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Para quien gane las elecciones en
2020, el beneficio vendría por partida doble: menos vencimientos en 2020 (y
hasta 2023), y dada la baja esperada del riesgo país, más fácil colocar bonos
para financiar el remanente que quede de necesidades financieras (déficit
fiscal y resto de amortizaciones).<o:p></o:p></span></li>
<li><span lang="ES-MX"> Para los tenedores de bonos, ya que
tornaría evidentemente innecesaria toda acción de “semi default”, o la que ha
declarado públicamente el candidato Alberto Fernández en cuanto a crear
“mecanismos de espera”, o cosas por el estilo, todo lo cual podría (y debería)
ser dejado de lado sin más trámite.</span></li>
<li><span lang="ES-MX"> Para la población en general, por
los efectos comprobados de que una baja del riesgo país, ayuda a la
reactivación del crédito, a la actividad económica, al empleo, etc.</span></li>
</ol>
<br />
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Si algo
beneficia a todos, entonces porque no se hace?<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">En parte
por “ideología”: así como en el gobierno de Macri muchos creyeron que
intervenir en el mercado cambiario era un “atajo”, y que había que insistir en
la “libre flotación”, también subsisten quienes creen que “intervenir en el
mercado” de bonos sería también un atajo.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">En parte
por “soberbia”: este gobierno se ha caracterizado por una conducta pendular,
que va de la soberbia al miedo, que los lleva a actuar, y si creen que les va
bien, vuelven a la soberbia, y dejan de actuar. Entonces ahora que han logrado
“pax cambiaria”, creen que “ya está”, y que no se necesitaría hacer nada más.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Y en parte
por las dificultades intrínsecas a armar un fondo como el propuesto.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">El Fondo de
Recompra de Bonos puede armarse con fondeo diverso, como ser:<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpFirst" style="mso-list: l0 level1 lfo2; text-indent: -18.0pt;">
</div>
<ol>
<li><span lang="ES-MX"><span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Reservas del BCRA. No debería haber
ninguna dificultad “técnica” para abastecer este fondo (tal vez con u$s 5,000
millones de dólares o más). Pero se requiere aprobación del Board del FMI.
Habría que entonces pedirlo HOY para que la aprobación llegara a tiempo.<o:p></o:p></span></li>
<li><span lang="ES-MX"> Fondos de la ANSES. Han habido
propuestas concretas para usar las acciones de empresas en poder del FGS a
estos fines. Es un tema que tiene su complejidad operativa y legal, y que
también amerita empezara a implementarse cuanto antes.</span></li>
<li><span lang="ES-MX"> Préstamos externos. Pueden ser de
bancos, de la Reserva Federal, de China, o de quien sea. También requiere mucha
gestión.</span></li>
</ol>
<br />
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Si por
ejemplo, este Fondo tuviera capacidad de intervención de unos u$s 15,000
millones, seguramente lograría bajar el riesgo país de la zona de 900 bp, hasta
tal vez 600 bp o incluso 500 bp muy rápidamente. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">En un
feedback positivo, ya muchos fondos y ahorristas locales empezarían a querer prestarle
a la Argentina.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Y toda la
angustia de estos tiempos, respecto a la capacidad de rollover de deudas, empezaría
a ceder fuertemente. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Esto no
debe dejarse para el nuevo gobierno. Porque si el nuevo gobierno encontrara que
los mercados “no le creyeran”, cada vencimiento se tornaría angustiante, y acorralado,
finalmente, terminaríamos con altas chances de default. Y más allá de que un
default puede llegar a ser “benigno” (es decir sin quitas y sólo con
alargamiento de plazos), no dejaría de ser un problema muy serio, tortuoso de
implementar, que afectaría no sólo a los acreedores, sino también al resto de
la economía (menos inversiones productivas, menos empleo, etc, etc).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
</div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Es
“responsabilidad” de Macri entonces, encarar el tema ahora, y dar solución al
problema tal como se plantea. Convivir con probabilidades de default muy altas,
habla mal de este gobierno. Habla de su incapacidad para resolver
problemas. Ojalá así lo entiendan Macri,
Marcos Peña y Cía, y obren en consecuencia.<o:p></o:p></span></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-18599496576071202452019-05-27T09:04:00.001-07:002019-05-27T09:04:07.819-07:00Del “waiver cambiario a la flotación administrada” - Clarín 26 Mayo 2019<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
<span style="color: #555555; font-family: Georgia, Times, Times New Roman, serif;"><b><i>Sin dogmas. A pesar de lo que se cree, el FMI no siempre exige la libre flotación cambiaria</i></b></span></div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
El 29 de abril último, Argentina logró algo muy importante: <span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;">un permiso explícito para el uso de reservas </span>de acuerdo a lo que sus autoridades monetarias (BCRA) consideren apropiado. Pero lo aprobado por el BCRA (con acuerdo del FMI) tendría algunas limitantes:</div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
<span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;">a)</span> Pareceria que habría un límite diario de intervención en el “techo” de la Zona de Referencia (ex Zona de No Intervención), o por debajo de él, de US$250 millones.</div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
<span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;">b) </span>No se sabe si hay un límite máximo de intervención acumulada. Las especulaciones van desde US$5.000 millones hasta US$16.500 millones (Reservas Netas de Pasivos en dólares). Pero bien podrían incluir los swaps (de más de US$ 20,000 millones), el Préstamo del FMI para acrecentar reservas (unos US$7, 300 millones), y otros pasivos, excepto los Encajes Bancarios, y obviamente, los saldos del Tesoro que son para sus propios gastos en dólares (intereses, Letes, etcétera). Es decir, si bien el BCRA podría contar con “Reservas Potencialmente Usables” por unos US$47,000 millones, hay quienes creen, que lo acordado (secretamente) con el FMI sería mucho menos.</div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
<span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;">c) </span>Todo indica que el “empoderamiento” otorgado al BCRA para actuar finaliza una vez que se sepa quién sería el ganador de la contienda electoral.</div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
Parecería entonces que estamos en presencia de un “waiver cambiario”, esto es, una dispensa, una exención, y que “en principio”, <span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;">finalizada la contienda electoral volveríamos al sistema de “flotación cuasi libre”</span> establecido en los acuerdos firmados con el FMI.</div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
A mi entender, el nuevo Presidente, debería acometer como una de sus tareas prioritarias en materia macroeconómica,<span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;"> convertir el actual waiver, en la aceptación plena de un esquema de “flotación administrada”</span>, que de punto final a la fallida experiencia de “cuasi libre flotación” implementada por el gobierno de Mauricio Macri desde diciembre de 2015, y que aún hoy, sus más conspicuos funcionarios defienden (por ejemplo, Marcos Peña:”…aprender a vivir con un tipo de cambio flotante es parte del desafío del cambio cultural en Argentina” (Clarín, 10/03/209, página 10).</div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
Un esquema de flotación administrada, bien manejado, que permitiera optimizar el hecho de poder exhibir US$47,000 millones de Reservas Potencialmente Usables,<span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;"> permitiría un brusco descenso de las tasas de interés</span>. Las estratosféricas tasas de Leliq, de más del 70% nominal anual a 7 días (aproximadamente 6% mensual), sólo tienen sentido en el marco de un fuerte riesgo percibido de devaluación. En esquemas cambiarios mucho más estables, esta tasa podría hoy bajar a la mitad, sin riesgos de elevar la tasa de inflación. Y si la inflación llegara a ser mucho más baja (volver por ejemplo al 1% mensual, cosa que durante 2020 se podría hacer perfectamente), la tasa de política monetaria bien podría bajar hasta el 15% anual.</div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
<span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;">La posición del FMI</span></div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
Nos hemos acostumbrado a la defensa acérrima de la libre flotación por parte del FMI. Pero <span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;">eso no implica que esto deba aceptarse como algo escrito en piedra</span>. Es más, son variados los antecedentes de escritos dentro de las propias publicaciones del FMI, que deben servirle al próximo gobierno a la hora de renegociar el actual Stand By (cosa que deberá hacerse más no sea para reprogramar los pagos, obviamente impagables tal cual cómo están acordados).</div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
Me remito sólo a 2 ejemplos.</div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
<span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;">a)</span> En la publicación del IMF Staff de junio de 2000 (que se conserva como documento básico sobre el tema), se dice (traducción propia): “La principal conclusión es que continúa siendo cierto que <span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;">no hay un solo régimen cambiario que es mejor para todos los países en todas las circunstancias</span>. Los países miembros, continúan teniendo margen para elegir el tipo de régimen que mejor se adecúa a sus necesidades, siempre con la provisión de que el régimen elegido sea creíblemente apoyado por políticas consistentes con el régimen elegido. Qué régimen cambiario y políticas asociadas son apropiadas para un país, dependen de sus particulares circunstancias. Mientras la incrementada movilidad de los flujos de capitales ha venido llevando a que un creciente número de países finalmente hayan optado entre un régimen fuerte de tipo de cambio fijo (o uniones monetarias) y un régimen de libre flotación, regímenes intermedios es probable continúen siendo viables y apropiados en muchos casos”(página 1).</div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
<span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;">b)</span> Aprobado por su alto directivo Mark Allen, el IMF publicó (16/08/2007) un documento que dice: “…La revisada Nota de Guía de Supervisión (SGN) incluirá guías en la determinación de los niveles de tipos de cambio, y límites de intervención, enfatizando la necesidad de un asesoramiento <span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;">hecho a medida de las circunstancias del país, y evitando aproximaciones excesivamente prescriptivas”</span> (página 7).</div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
<span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;">Casos exitosos</span></div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
Casos exitosos, como los de Israel y Chile, han hecho uso intenso de intervenciones cambiarias (tanto de compra como de venta), y bandas cambiarias acotadas, en su transición desde altos niveles de inflación a bajos niveles de inflación, y sólo han optado por regímenes de libre flotación una vez alcanzados niveles muy bajos de inflación anual.</div>
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
<span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;">Conclusiones</span></div>
<span courier="" monospace="" new=""></span><br />
<div style="background-color: white; box-sizing: border-box; color: #555555; font-family: Georgia, Times, "Times New Roman", serif; font-size: 20px; line-height: 32px; margin-bottom: 15px; margin-top: 15px; padding: 0px; width: 624px;">
Tanto la experiencia mundial como los antecedentes obrantes en el FMI, le deberían haber permitido a la Argentina <span style="box-sizing: border-box; font-weight: 700;">una negociación diferente respecto al muy importante tema del régimen cambiario</span> apropiado para el país. Macri, seguramente no muy bien asesorado en la materia, no lo hizo durante su gestión, aunque sí logró ahora un importante “waiver”, que bien implementado, nos debería permitir transitar en relativa paz todo este largo y por momentos demasiado angustiante período electoral. El próximo Presidente, cualquiera fuese el elegido, debería poder concretar una completa revisión del régimen cambiario (y monetario) acordado con el FMI. Un esquema de “flotación administrada”, conducido apropiadamente, es para mí, el régimen que mejor se adecúa a las circunstancias de nuestro país, y mantengo la expectativa de que así sea entendido tanto por el próximo gobierno como por las autoridades del FMI.</div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-64977418670444532822019-05-14T07:06:00.006-07:002019-05-14T07:06:36.556-07:00Para que conviene usar las reservas? - El Cronista 14 May 19<div class="MsoNormal">
El BCRA cuenta (datos al 23 de abril), con u$s 72,559 millones de reservas brutas. De ellas, u$s 9,058 millones no se pueden tocar, porque son del Tesoro (para su programa financiero). Y u$s 15,726 millones no se “deben” tocar, ya que son el respaldo de los depósitos en dólares que se hacen en los bancos. </div>
<div class="MsoNormal">
Quedan pues, u$s, 47,775 millones de dólares que sí se “podrían” usar. De este total, u$s 17,032 MM no tienen contrapartida en pasivos en dólares. Son las que se definen como “Reservas Netas”, y no debería haber la más mínima duda de que podrían ser usadas por el BCRA para defender al peso.</div>
<div class="MsoNormal">
Quedan u$s 30,743 millones de dólares que tienen contrapartida en pasivos en dólares, pero que también “deberían” poder usarse.</div>
<div class="MsoNormal">
Veamos:</div>
<div class="MsoNormal">
</div>
<ol>
<li>Al FMI el BCRA le debe u$s 7,283, que le dio para “fortalecimiento de reservas”. Es el FMI el que debe autorizar su uso, pero si la decisión fuese “prohibido intervenir en los mercados cambiarios”, porque entonces les dan estos dólares al Tesoro para fortalecer su programa financiero?</li>
<li>Hay swaps de yuanes con China (u$s 19,400 millones) y otros (u$s 1,046 millones) por un total de u$s 20,446 millones. Obviamente se pueden usar y se pueden ir renovando si fuera necesario. Pero el BCRA debe ir convirtiendo esto en dólares “cash”, para que el mercado se dé cuenta que son de “verdad”.</li>
<li>Entre instituciones financieras internacionales y otras obligaciones, hay u$s 3,014 MM, que también podrían llegar a usarse. Son deudas de mediano plazo, que podrían también ir renovándose</li>
</ol>
De modo que entre reservas netas (de pasivos en dólares), y reservas que se pueden usar (contrapartida de pasivos en dólares), el BCRA cuenta con u$s 47,775 millones. Ni con u$s20,000MM, ni con u$s 30,000 millones. Cuenta con casi u$s 48,000 millones, que podrían convertirse en “libre disponibilidad” si hubiera decisión de hacerlo.<br />
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
<div class="MsoNormal">
Para que convendría usar entonces las reservas?</div>
<div class="MsoNormal">
Para mí, hay un uso principal y otro secundario, en los que debería priorizarse:</div>
<div class="MsoNormal">
</div>
<ol>
<li>Para defender al peso, que es nuestra moneda (uso principal)</li>
<li>Para defender a los que confiaron en el país, y tienen bonos públicos (uso secundario)</li>
</ol>
<br />
<div class="MsoNormal">
<b>La defensa del peso</b></div>
<div class="MsoNormal">
De aquí al 10 de diciembre, los depósitos más proclives a dolarizarse, probablemente no superen los u$s 5,000 millones. Pero no podemos descartar dupliquen esa cifra. Si el BCRA transmite la idea de que sólo dispone u$s 10,000 millones para actuar, esos u$s 5,000 millones iniciales pueden rápidamente llegar a u$s 10,000 millones, y luego llegar a u$s 15,000. Y como consecuencia, el dólar tendrá una fuerte presión alcista (y puede valer $60, o $70 hacia fin de año).</div>
<div class="MsoNormal">
Si en cambio, el BCRA transmitiera que cuenta, p.ej. con u$s 30,000 millones para actuar si fuese necesario, hasta es probable que ni los primeros u$s 5,000 millones se terminen de concretar, y el dólar llegará al 10 de diciembre, al valor que el BCRA quiera (p.ej. $48).</div>
<div class="MsoNormal">
La defensa del valor de los bonos</div>
<div class="MsoNormal">
No convalidar las probabilidades de default que los mercados asignan a la deuda argentina, también debería ser un objetivo a lograr. El BCRA podría contribuir, por ejemplo con u$s 5,000 MM, a crear un Fondo de Recompra de Deuda Pública, que bien puede nutrirse también de fondos de la ANSES, de bancos públicos, y eventualmente de préstamos bancarios externos, a los efectos de comprar bonos públicos, de modo de lograr una baja importante de la tasa de Riesgo País.</div>
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
<div class="MsoNormal">
<b>Conclusión</b></div>
<div class="MsoNormal">
Si de los u$s 47,775 millones de dólares que el BCRA tiene, “potencialmente usables”, destinara u$s 30,000 millones para defender al peso, y u$s 5,000 millones para un fondo destinado a la recompra de deuda pública, la total tranquilidad financiera hasta el 10 de diciembre quedaría asegurada. Y seguramente, terminaría vendiendo menos de u$s 5,000 millones (retiro de depositantes), y logrando incluso algún buen ahorro para el Estado (al recomprar deuda a precios relativamente bajos). </div>
<div class="MsoNormal">
El BCRA podría darse “el lujo” de ni pensar en ofrecer para su uso, en tal caso, más de u$s 12,000 millones, que quedarían para potencial uso indefinido (en caso entremos en alguna guerra,caída de algún poderoso meteorito, o alguna calamidad completamente inesperada).</div>
<div class="MsoNormal">
El BCRA debe profundizar lo logrado el 29 de abril. No puede mostrarse timorato en el potencial uso de reservas, ya que el mercado, si lo viera débil, sería mucho más probable que lo fuera a testear. Si se muestra fuerte, ante semejante poder de fuego, el mercado, es altamente probable se quedara tranquilo. </div>
<div class="MsoNormal">
El FMI avaló el comunicado del BCRA que le permite usar las reservas a su mejor saber y entender, sin límites. No hay que dejar ahora, que en el día a día, estos logros se vayan diluyendo. Mostrar convicción de usar reservas no significa rifar nada. Significa defender a quienes tienen pesos para que puedan vivir tranquilos, y significa decirles a los que compraron bonos argentinos, que no fueron unos tontos en confiar en el país. Que no queremos ser “defaulteadores seriales”. </div>
<div class="MsoNormal">
Ya que estamos en épocas de consensos, también cabe pensar que esto pueda consensuarse políticamente, para que las reservas puedan usarse para defender al peso, y subsidiariamente también, para defender el valor de los bonos argentinos.</div>
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-37102212045461066392019-05-09T12:22:00.002-07:002019-05-09T12:22:18.256-07:00Acciones concretas para bajar el riesgo - La Nación 09mayo19<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Dividamos
la pregunta en 2 períodos: como bajar el riesgo país hasta el 10 de diciembre y
cómo bajarlo desde el cambio de gobierno.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Desde el 10
de diciembre es “fácil” la respuesta teórica: políticas sensatas que generen
buen grado de consenso interno, que promuevan el crecimiento económico, con
políticas fiscales, monetarias y cambiarias adecuadas, y mostrando una enorme
voluntad de pago de las deudas. Es mucho más difícil llevar eso a la práctica.
Y claro está, dependerá mucho de quien resulte finalmente el Presidente elegido
en las urnas para que pueda liderar un proceso así. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Hasta el 10
de diciembre, veo 2 áreas en las que se debería actuar: a) la financiera, b) la
política.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">En lo
financiero, luego de lo logrado en términos de capacidad de intervención
cambiaria (cuestión que debe profundizarse aún más), una política que debería
poder ser viable, sería la de constituir un fondo, digamos de unos u$s 5,000
millones de dólares (idealmente el doble), provenientes mayormente de las
reservas del BCRA (excepto se consiguiera una ayuda extra externa), a fin de
desarrollar estrategias de recompra de deudas. Pueden ser estrategias directas,
p.ej. recompra de bonos, como ser bonos que vencen en 2020 o 2021, o
indirectas, p.ej. poner dólares en garantía de préstamos bancarios, de modo de
poder “apalancar” compra de bonos por montos superiores (p.ej. poder comprar
u$s 10,000 millones de bonos, incluyendo bonos de más largo plazo). El gobierno
debería aprovechar que se escuchan voces opositoras que dicen: “se van a gastar
reservas del BCRA que se necesitarán para pagar deuda”, y que desde el propio
kirchnerismo se escuchan voces de: “vamos a honrar la deuda”. Quién podría
entonces oponerse a que el Estado anticipe compras de vencimientos,
aprovechando los bajos precios actuales?
Sería una manera concreta de mostrar voluntad de pago, y el riesgo país
saldría de la zona actual tan alta, zona que por otra parte tiende a incentivar
la compra de dólares, como único refugio verdadero antes de las elecciones.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">En el campo
político, tendríamos varias opciones. A mi juicio, la más contundente, sería
que pudiéramos vislumbrar desde ahora, que habría de haber, de verdad, un
gobierno de “unidad nacional” desde el 10 de diciembre. Una coalición, sobre la
base de Cambiemos-PJ Federal, invitando al resto de partidos, pareciera sería
lo mejor para llevar adelante políticas consensuadas, con dirigentes a cargo
también consensuados. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Es obvio
que un gobierno así debería concordar previamente los ejes centrales de su
gobierno. Sé que sería arduo pasar de las generalidades a un programa de
gobierno concreto, pero lo veo más posible de hacer de lo que normalmente se
piensa.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Esta
opción, de “máxima”, no la podemos descartar, pero luce poco probable,
principalmente por la oposición que al menos han mostrado hasta ahora desde la
cúpula de Cambiemos.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Otras
opciones, incluyen que tenga algún éxito la convocatoria actual del gobierno, y
que el mundo vea que en Argentina hay más unidad de la que parece, y mayor
voluntad de pago de la que se aprecia habitualmente.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Combinando
ambas cosas, acción financiera “concreta”, con acción política “concreta”, el
riesgo país debería bajar en forma apreciable. Y este largo camino hasta el 10
de diciembre, podría transcurrir con mucha menos angustia. Evitar que estos meses sean traumáticos, es
responsabilidad primaria de Macri y su gobierno.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Un paso
importante se ha dado en materia cambiaria. Un paso en gestación, es la de
haber convocado al diálogo a las fuerzas políticas en busca de consensos
concretos. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Pero habría
que profundizar aún más en lo cambiario, concretar acciones en el campo
financiero por ahora ausentes, y avanzar más clara y contundentemente en la
búsqueda de consensos políticos.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
<span courier="" monospace="" new=""></span>
<br />
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-45681135355349577312019-05-03T13:11:00.000-07:002019-05-03T13:11:26.761-07:00Escenarios hasta el 10 de diciembre Nota para Revista Noticias de Gabriel Rubinstein<div align="center" class="MsoDate" style="line-height: 115%; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: center;">
<div class="separator" style="clear: both; text-align: center;">
<a href="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEjJsEauDgbdvThFK3imVMW76xjMOpS5a4is9QnUuuUuoD9lYS7tcY1gPUjsIJ8j4x03_n-cx2D5G8OkLavntEesv7vtUa2BaIqD0deZh-bsr3Q3BX_wzHbfPFf9_YT7FWb6glCts89CP5Y/s1600/PHOTO-2019-05-03-14-48-54.jpg" imageanchor="1" style="margin-left: 1em; margin-right: 1em;"><img border="0" data-original-height="1024" data-original-width="776" height="320" src="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEjJsEauDgbdvThFK3imVMW76xjMOpS5a4is9QnUuuUuoD9lYS7tcY1gPUjsIJ8j4x03_n-cx2D5G8OkLavntEesv7vtUa2BaIqD0deZh-bsr3Q3BX_wzHbfPFf9_YT7FWb6glCts89CP5Y/s320/PHOTO-2019-05-03-14-48-54.jpg" width="242" /></a></div>
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Desde
ahora hasta el 10 de diciembre, muchas cosas podrían ocurrir. Y podría haber
notables sorpresas hasta el 22 de junio en cuanto a las candidaturas presidenciales.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Con
los elementos que tenemos hasta ahora, podemos sin embargo, visualizar 3
grandes escenarios principales.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">En
uno de ellos, Cristina se presenta a las elecciones (22 de junio), permanece
siempre con buenas chances de ganar, y es posible terminara ganando en segunda
vuelta el 24 de noviembre. Lo principal de acá a diciembre (más allá de lo que
pudiera hacer durante su eventual gobierno), es que este escenario genera un
significativo temor en los mercados financieros. Y ante estos temores, se abren
2 escenarios importantes:<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">a)
el Gobierno de Macri acierte en manejar la situación hasta entonces, lo que
deriva en el escenario que llamamos de “Tensión Fuerte”<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">b)
el Gobierno de Macri no acierte en manejar la presente situación, lo que
terminaría derivando en un escenario que llamamos de “Caos”.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Hoy,
todavía un poco lejos del período crítico (julio-noviembre), estaríamos
navegando entre estos 2 escenarios, aunque dada las medidas cambiarias
recientes anunciadas el 29 de abril, predominaría con bastante fuerza, el
escenario de “tensión fuerte”.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">En
el tercer escenario, por alguna razón, el “riesgo Cristina” se despejaría:
podría ser porque finalmente no se presente como candidata, porque Macri (o
eventualmente Vidal si a último momento reemplazara a Macri) subiera mucho en
las encuestas, o porque un candidato como Lavagna subiera mucho en encuestas,
con altas chances de entrar en ballotage (siendo que las encuestas lo dan como
casi seguro ganador si pudiera acceder a esta segunda vuelta).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<b><span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">La estrategia
del Gobierno durante la transición<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">A
pesar de lo riesgos de la estrategia política elegida por el gobierno (no
acordar con PJ Federal, no haber elegido a tiempo a Vidal como candidata, etc),
el gobierno venía aplicando una estrategia financiera “débil”, que se acaba de
modificar para bien. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Subsistirán
sin embargo dudas, como ser: el FMI no pondría realmente reparos si el BCRA
utilizara más de 10 mil millones de dólares para abastecer los deseos de
dolarización de los tenedores de pesos?
Habrá también una estrategia para recompra de bonos a fin de que no se
vuelva a disparar tanto (y más) el riesgo país?<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Si
por algún motivo, las estrategias oficiales se percibieran insuficientes, o
poco creíbles, y Cristina siguiera con buenas chances de ganar, se habilitaría
un escenario donde el temor llevaría a las dinámicas bien negativas que
describimos como escenario de “Caos”.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Y
si el gobierno lograra consolidar los cambios iniciados el 29 de abril, con
algunas medidas adicionales (como ser, concretar la conversión de yuanes en
dólares, crear un fondo para recompra de bonos, etc), y disipa dudas que
pudieran quedar (en esencia, verdadera voluntad y autorización para vender
todas las reservas que les sean demandadas a un precio “razonable”, digamos,
menos de $50 por dólar), las probabilidades de “Caos” se disiparían realmente
mucho. Nos quedarían en caso de “acierto” del gobierno para la transición,
escenarios de “Tensión Fuerte” si Cristina siguiera muy competitiva, o un
escenario de muy buen “Alivio”, si las chances de Cristina se fueran
desvaneciendo.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Entonces,
imaginemos 3 dinámicas diferentes acorde a todo lo comentado.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoNormal" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<b><span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Dinámica
favorable: se despeja riesgo Cristina<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Si
Cristina decae en encuestas (o directamente no se presentara), las cosas
podrían experimentar importantes mejoras respecto a la situación actual.
Simulamos que Cristina finalmente no se presenta, y que además el gobierno
acertara plenamente en su estrategia financiera transicional. Que esperaríamos
sucediera?<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Por
una parte, la dolarización sería limitada. Y el dólar bien podría llegar al 10
de diciembre por debajo de los $50 por dólar (no podemos descartar incluso
estuviera en valores menores a $45).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Con
tarifas ya sin aumentar, y salarios aumentando un poco menos que el 3% mensual,
podríamos estimar que la inflación promediara 2% mensual en los últimos meses
del año.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Las
tasas Leliq podrían terminar el año por debajo del 50%. Y el riesgo país bien
podría bajar de los 700 puntos.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">La
actividad económica ganaría envión positivo, por aumento del salario real,
mejora financiera general, y panorama político mucho más despejado (más
inversiones, etc).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoNormal" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<b><span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Caos posible:
Cristina sigue bien en encuestas y Gobierno no acierta en estrategia financiera<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Cristina
inspira temor. Sus antecedentes no la ayudan. Durante su gobierno, entre otras
cosas:<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">a) El déficit
fiscal trepó desde el equilibrio en 2007 a un déficit del 5,1% en 2015 (que si
se midiera con la metodología actual, sería del 6,8%).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">b) Financió ese
desequilibrio con emisión monetaria inflacionaria y vaciando al BCRA de sus
reservas.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">c) Si la
inflación “sólo” promedió un 25% durante sus mandatos, fue gracias a un dólar
que se atrasó muchísimo, y a un increíble congelamiento tarifario, que costó
fortunas en subsidios, y que explican lo tarifazos posteriores.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">d) Mostró muy
poco cuidado del ahorrista argentino, que fue inhibido de ahorrar en dólares
(cepo), y que incluso debió soportar tasas de interés más bajas que la
inflación buena parte del tiempo (la tasa promedio para depósitos a plazo fijo
fue del 14% a lo largo de los 8 años)<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">e) Mostró
también un marcado desapego a la ley a la hora de respetar los derechos de los
acreedores argentinos y externos. Como muestra:<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 72.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">a. Mantuvo el
falseamiento de las estadísticas del INDEC iniciado por Néstor, que implicaba
un default de facto de la deuda pública indexada al CER<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 72.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">b. Cuando pudo,
no solucionó el tema de los holdouts. En diciembre de 2014 venció la cláusula
RUFO y tampoco así solucionó el problema, desconociendo el fallo de la justicia
de Nueva York a la que voluntariamente el Estado argentino se había sometido.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 72.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">c. El ministro
Axel Kiciloff anunció que el PIB del año 2013 había crecido un 4,9%, para luego
desdecirse, anunciando un crecimiento
del 2,9% que el mercado tomó como otra manipulación de datos con tal de
no pagar el cupón del PIB (que requería crecimiento mayor al 3,25%).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 72.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">d. No empalmó
las series de PIB como correspondía, también a los fines de no seguir pagando
el cupón del PIB (hoy hay un juicio en Nueva York por este tema)<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 72.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">e. Otro juicio
que se ventila hoy en Nueva york, es el referido al no cumplimiento de oferta a
los accionistas minoritarios por la estatización de YPF.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">De
modo que no cabe extrañar que en la medida en que mejoró en las encuestas, el
riesgo país haya estado subiendo.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Imaginemos
entonces que puede pasar si Cristina, como todo parece indicarlo, finalmente se
presenta, y se mantuviera muy competitiva en las encuestas:<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">1) Los tenedores
de deuda, temerosos de un posible (y relativamente probable) default,
renovarían muy poco de Letes, Lecap y Bonos. El riesgo país, podría superar los
1200 puntos básicos (si el gobierno no hace nada para evitar esto).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">2) Los
depositantes más sofisticados y más grandes, preferirían dolarizarse, aún con
tasas muy altas, porque el temor de que hubiera un dólar más alto con Cristina,
probablemente en la forma de un dólar financiero 30 o 40% más alto que un dólar
comercial (control de cambios), llevaría implícito la posibilidad de fuertes
pérdidas, no habiendo tasa de interés que pudiera compensar esto (incluyendo el
riesgo de que finalmente los intereses que se pudieran pactar no fueran
cumplidos).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">3) El BCRA
debería decidir como interviene, tanto en montos como en valores del dólar. Si
la demanda de dólares es fuerte y persistente, y el BCRA se muestra finalmente
un tanto timorato, sería posible que tal corrida se exacerbara.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">4) Podría
suceder que el FMI se opusiera a que el BCRA venda “demasiadas” reservas, o,
más probable, que sólo autorizara ventas masivas a valores más altos que los
que el BCRA quisiera.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">5) Si lo
anterior sucediera, tal vez veríamos al dólar llegar a valores de $60, antes de
que el BCRA se decidiera a usar toda su artillería.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">6) Se armaría un
círculo vicioso: más suba del dólar, más inflación esperada, más sensación de descontrol,
más temor, más demanda de dólares, más suba del dólar y más pérdida de dólares
del BCRA, más temor, etc, etc<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">7) No podemos
descartar completamente (aunque es poco probable), que ya hacia la recta final
(octubre-noviembre), el gobierno se viera obligado a tomar medidas restrictivas
para minimizar el traslado de depósitos en pesos a dólares (para evitar dólar
se fuera a $70 o más).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">8) Finalmente,
el 27 de octubre o el 24 de noviembre, Cristina sería elegida. Y el 10 de
diciembre debería anunciar un programa comprehensivo a fin de estabilizar la
crítica situación financiera<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">9) Quienes
piensan que con más tasas de interés, y con más restricción monetaria todo lo
comentado se pudiera evitar, se estarían equivocando. Por una parte, el BCRA se
vería obligado a perdonar a los bancos los previsibles incumplimientos de
encajes. Y por otra parte, tasas super altas (p.ej. del 100% o más) serían
vistas con altos riesgos de default (canjes compulsivos de depósitos, quitas,
etc). No evitarían la dolarización.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: 12.0pt; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">10) En todo ese
tránsito dramático comentado, de julio a noviembre, el PIB caería fuertemente,
el salario real también, y la situación se tornaría sumamente tensa desde el
punto de vista social. Si Cristina llegara a ganar en primea vuelta (por el
agudo deterioro financiero), no podríamos descartar tampoco, una entrega
anticipada del poder.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; margin-left: 36.0pt; margin-right: 0cm; margin-top: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<b><span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Escenario de
Tensión Fuerte, pero manejable<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Si
Macri, reafirma y profundiza las medidas cambiarias tomadas el 29 de abril, las
dinámicas de “caos” serían muy factibles de evitar. Pero esto no quiere decir
que se puede evitar fuertes tensiones, fuerte nerviosismo, muy ligados a la
alta incertidumbre electoral.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Si
predomina este escenario (que es el que vemos más probable), seguiríamos con
muy altas tasas de interés (Leliq probablemente entre 65% y 75%), inflación que
no podría rondar el 2,5% mensual en meses venideros, y con bajo nivel de
actividad (el año terminaría tal vez con una suba del 1% (II-sem-19 vs
I-sem19). Pero no habría “caos”.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin: 0cm; text-align: justify;">
<b><span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Conclusiones<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoDate" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; margin-left: 0cm; margin-right: 0cm; margin-top: 12.0pt; text-align: justify;">
<span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Cuando Macri
optó por una estrategia “políticamente riesgosa”, debió, al menos, elegir una
estrategia financiera muy fuerte, que permitiera sin dudas evitar cualquier
posible caos. Recién el 29 de abril, una estrategia financiera fuerte empezó a
alumbrar. Con ello, el escenario de “caos” bajó mucho en probabilidad. Un escenario de verdadero “alivio” luce poco
probable, ya que implicaría básicamente, que Cristina no se presentara (o que
cometiera errores importantes durante la campaña que la alejaran de la
posibilidad de ganar). Es entonces un escenario de “fuerte tensión” el que se
está configurando como el que más chances tiene.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; text-align: justify;">
<br /></div>
<span courier="" monospace="" new=""></span>
<br />
<div class="MsoNormal" style="line-height: normal; margin-bottom: .0001pt; margin-bottom: 0cm; text-align: justify;">
<a href="https://www.blogger.com/u/2/null" name="_GoBack"></a><span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif; font-size: 12.0pt;">Pero como se decía al comienzo, estamos
ante una realidad muy fluida, y así como el 29 de abril ha sido un día de
“fuerte cambio” (positivo en términos de nuestra tranquilidad para sobrellevar
esta larga transición electoral), nuevos cambios importantes, positivos o
negativos, podrían acontecer. No nos queda más remedio que estar atentos, y
“resetear” escenarios y probabilidades todas las veces que fuera necesario.<o:p></o:p></span></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-47951414621727314212019-04-26T05:31:00.001-07:002019-04-26T05:31:13.835-07:00<br />
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX"><br /></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<b>Diálogos de actualidad: Nota en Ámbito Financiero</b></div>
<div class="MsoNormal">
<b>26 Abr 2019 </b></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX"></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<b>Por lo menos usar las reservas del FMI para recomprar deuda</b></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX"><br /></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX"><br /></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX">Crees que toda la suba de riesgo país y dólar,
es miedo a Cristina?<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Es miedo a
Cristina, pero también miedo a Macri, en el sentido de los riesgosos caminos
que ha tomado.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX">Que está haciendo realmente mal, a tu entender?<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">El tándem
Macri-Peña eligieron una estrategia muy riesgosa: nada de acordar con el PJ
Federal, nada de bajarse Macri y que sea Vidal la candidata. Siempre yendo a
300 km x hora por la ruta 3. Si se cruza un camión ….o una vaca…mala suerte ¡!
El propio Macri dice: “gano 52 a 48%”. Es como decir, “la verdad no sé si
gano”. Si elegís una estrategia tan
riesgosa, deberías haber pensado en una estrategia financiera acorde.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX">Como ser?<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Tener
dólares que puedas usar para frenar subas del dólar disruptivas, y tener fondos
para comprar bonos si se produce una estampida como la actual, por ejemplo.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX">Pero hay reservas? <o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">EL BCRA
cuenta con u$s 48,000 MM que potencialmente podría usar. Pero acordó con el FMI
usarlas en cuenta gotas, y sólo si dólar sube a $51,45. Malísimo acuerdo. Si
sólo van a hacer eso, al menos que los u$s 7,300 MM que les dio el FMI para
poner en una “caja de seguridad”, se los del al Tesoro, y con esto que recompre
bonos, que están por el suelo. Comprando el AO20 que vence en octubre de 2020,
por u$s 2,500 millones (en el sector privado), se hubieran ahorrado una buena
cantidad de dinero. Si Macri no piensa defaultear, Lavagna tampoco, y Cristina
“pareciera” ahora que tampoco, recompran deuda, le sacan un problema al nuevo
gobierno para 2020, y no dejan que cunda el pánico.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX">Pero el FMI no avalaría eso.<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Y bueno, si
no hay dólares para calmar a los que tienen pesos, y no hay dólares para los
que tienen bonos, hubieran elegido una estrategia política mucho menos
riesgosa. Si vas a correr a 3oo km x hora, asegúrate que las gomas estén bien.
Si las gomas están gastadas, y encima te cruzan camiones y vacas en la ruta, no
vayas a 300 km x hora. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX">Se te nota enojado.<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Es que
hubiera esperado más responsabilidad por parte del gobierno. Si el riesgo más
grande es que vuelvan políticas políticas populistas irresponsables, y vas
viendo que tu gobierno hace agua, juntate con todos los que piensan que no hay
que volver a eso, y cedeles el espacio político que les corresponde (aceptá tu
fracaso). Eso sería para mí obrar responsablemente.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX">Y el plancito de precios cuidados?<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Es un
chiste. Si dólar sube, quien va a respetar eso? Además mostró al gobierno muy
débil. Se nota que hacen esto porque se asustaron de la caída en popularidad, y
tienen miedo que los radicales se les vayan. Pero no cambia nada. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX">Y ahora?<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Rezar para
que podamos atravesar todo es larguísimo proceso electoral sin grave crisis, y
que emerja un gobierno responsable.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX">Te gusta Lavagna, no?<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Ojalá se
erija finalmente en la tercer opción. Estoy seguro que no se hubiera mandado un
montón de macanas que cometió Macri. Y creo está en mejores condiciones que él
para generar un gobierno de consensos en serio. Y creo que estaría en mejores
condiciones de renegociar los acuerdos con el FMI para políticas más favorables
al país, que lo que estaría Macri.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX">No tenés miedo que si llegara a ballotage y
ganara, hubiera default?<o:p></o:p></span></b></div>
<br />
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Sé que
existe algo de temor en el mercado al respecto. Pero no esperaría eso. La deuda
la veo muy manejable, siempre que el gobierno sea respetado y creíble. <o:p></o:p></span></div>
<br />
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-80265572886329919752019-04-04T13:38:00.002-07:002019-04-04T13:38:45.250-07:00Dólar al piso o al techo? Falta poco para saberlo... Columna en AF 02-abr19<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX">Dólar al piso o al techo? Falta poco para
saberlo….<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX"><br /></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">El 21 de
mayo vence la primer Lete que debería pagarse después del 10 de diciembre. Si
se renueva “mucho” sería un gran alivio para los mercados (aumentan chances de
rollover “permanente” de Letes). Si se cancela “mucho”, sería una muestra de
que los mercados están realmente temerosos de que pudiera ganar Cristina, o
incluso de que Macri (u otro) pudieran lidiar con los problemas que se
avecinaran en 2020. Como sea, una muy baja renovación debería ser visto como
aumentos de riesgos de default, con obvia baja de bonos y suba del dólar.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">El 1 de
junio arranca un mes que se presume será muy ilíquido. Estimamos que al sistema
bancario le faltarán unos $ 30,000 millones de pesos para cumplir su Posición
de Efectivo Mínimo (PEM). Esto debería llevar a una muy fuerte suba de tasas de
interés (para intentar captar más depósitos y se cancelen más créditos). Para
cumplir la meta de Base Monetaria “cero”, el BCRA no debería dejar liberar
Leliq, y aún con alza de tasas, el sistema no saldría de su “rojo” (estarían
subiendo circulante y bajando integración de encajes). Las maneras en que esto
podría solucionarse serían: a) que ante una muy fuerte suba de tasas (p.ej.
hacia el 100% de Leliq), el FMI aceptara se bajen los encajes bancarios, y/o b)
que ante fuerte suba de tasas el dólar vaya al piso de la ZNI y el BCRA
comprara dólares (digamos, unos u$s 700 millones).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Pero si las
encuestas políticas dieran que Cristina tuviera muy buenas chances de ganar un
ballotage contra Macro (digamos 50%), y finalmente Cristina se presentara (22
de junio), la demanda de dólares podría crecer muchísimo. Ahí el dólar tendería
irse al techo de la Zona de No Intervención (ZNI) y superarlo. La tasa de
interés subiría muchísimo (por insoluble y cada vez más agudo rojo bancario),
tal vez al 150% o más, hasta tanto el BCRA “perdonara” el incumplimiento de
encajes u otras medidas, todas con la venia del FMI.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Por
inferencia, podemos afirmar que para que el primer escenario se pudiera
materializar (suba de tasas y dólar al piso de la ZNI, con BCRA comprando
dólares), las encuestas no deberían favorecer a Cristina. Incluso, con las
chances siempre latentes de que a último momento, a sabiendas de no poder
ganar, Cristina se bajara. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Por ende,
los escenarios tienden a ser “binarios”. Incluso en el mismo mes de junio
podríamos estar viendo que a comienzos de mes el dólar podría estar en el piso
de la ZNI y a finales de mes en el techo de la ZNI (y superándolo). <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Todo al
compás de una dinámica política “binaria”, exacerbada por la dinámica
financiera que impone el esquema monetario-cambiario acordado con el FMI.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">No veo
forma de escapar de esta suerte de ruleta rusa, donde se puede ganar mucho o
perder mucho, sea apostando a dólar, tasas, bonos o acciones, y donde la
inflación puede estar “tranquila”, yendo al 2% mensual (o menos), o hacia el 5
o 6% (o más), todo con probabilidades parecidas. Tal vez la única forma de
escapar a esta angustiante perspectiva, pudiera venir de la política. Y la llave la tendría Macri.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Qué tal si
Macri “diera un paso” al costado en favor de Vidal? Tal vez, ahí Cristina evaluara que no tendría
realmente chances de ganarle. Y se bajara también. Y quedara abierto el camino
para que la competencia se dirimiera entre Vidal y Lavagna (u otro candidato
del peronismo federal).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Ahí sí habría
gran alivio. Y el BCRA podría moderar su política (que es eso de que la BM
crezca 0% mientras la inflación supera el 3% mensual??), las tasas bajar, el
dólar más tranquilo, bonos y acciones para arriba, inflación moderada… y todos
(bah…casi todos), agradecidos.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Como hincha
de Racing, que se bajara Macri, y tener expectativa entonces de que se bajara
Cristina (o que tenga ya muchos menos chances de ganar), es como lo logrado el
domingo 31 de marzo: haber empatado con Tigre, mientras Defensa y Justicia no
podía ganarle a Unión. El alivio de ser campeón….sin el sufrimiento del a todo
o nada en la última fecha.<o:p></o:p></span></div>
<span courier="" monospace="" new=""></span>
<br />
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Pero bueno,
no sé qué pasará con la política. Por ahora, a prepararse, ya que se viene una
definición política-económica-financiera, no apta para cardíacos….<o:p></o:p></span></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-25650007296328202352019-04-03T15:32:00.001-07:002019-04-03T15:32:16.969-07:00Economía: Cambios que podrían hacerse ahora mismo+. Articulo para La Nación 03/04/19<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX">Economía: cambios que podrían hacerse ahora
mismo<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX">
Por
Gabriel Rubinstein (*)<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Argentina
padece un problema de baja productividad cronificada, acentuada en la etapa kirchnerista,
cuando el gobierno adoptó variedad de medidas que desalentaron la inversión. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">A estos
problemas se les agrega ahora un problema de baja demanda agregada. Es decir,
muchos recursos productivos se encuentran desempleados (capacidad ociosa en industria,
desempleo, etc).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Los
problemas de “oferta” son más difíciles de solucionar, y requieren en general,
buenas políticas aplicadas en forma
persistente, entre ellas: bajas de alícuotas impositivas, regulaciones
modernas en logística, en mercados de trabajo, y estatales en general, inversión
en infraestructura y transporte, etc. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Los
problemas de “demanda” en teoría serían más fáciles de encarar. En general, vía
políticas fiscales y monetarias expansivas, los recursos ociosos deberían
reutilizarse.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Pero el
país enfrenta severas restricciones por delante:<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpFirst" style="mso-list: l0 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">a)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Fiscalmente apenas hemos iniciado el
camino de reversión de la tremenda herencia negativa que nos dejó el
kirchnerismo. Por el momento, nadie nos quiere financiar el déficit fiscal, y nos
cuesta mucho renovar la deuda pública. Tenemos un doble desafío formidable:
bajar mucho los impuestos, y bajar mucho más el gasto público. Tal vez pueda
lograrse que el FMI permita que en 2020 el resultado primario sea 0% (y no 1%
positivo), si p. ej. se encara más decididamente tanto la baja de gastos como
de impuestos. Tal vez el FMI podría algo
más de nuevos fondos, si el gobierno compromete medidas para que en 2021 el
superávit llegara al 1,0%, en 2022 al 2% y en 2023 al 3% (déficit 0% en serio).
Sería una forma de ayudar a la reactivación en 2020, como para que la economía
“engrane” y el esfuerzo fiscal fuera menos duro en adelante.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l0 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">b)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Monetariamente, es complicado
encarar políticas expansivas normales, cuando la inflación ha venido siendo tan
alta, y la de 2019 ya se proyecta por encima del 30% anual.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpLast" style="mso-list: l0 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">c)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Tampoco luce factible apostar a una
recuperación salarial significativa (los asalariados gastan más que los no
asalariados y ello favorece una suba neta del Consumo), dada la necesidad de
mantener alto el tipo de cambio (por la falta de financiamiento externo y otros
factores).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Podríamos
esperar, con tipo de cambio alto, suba de exportaciones, baja de importaciones,
y suba de inversiones, que compensen baja del gasto público y poca suba del
consumo privado. Pero, las exportaciones industriales tardan en reaccionar: hay
que invertir para encontrar y desarrollar mercados externos; las importaciones
deberían subir, tras el colapso reciente; las inversiones masivas deben
encontrar un ambiente político, financiero e impositivo más propicio que el
actual.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Entonces?<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Por una
parte, como se ve, habrá que trabajar “duro y parejo” por muchos años, para
mejorar en muchas áreas, para que la economía crezca a un ritmo razonable.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Sin
embargo, hay aspectos del sistema macroeconómico que sí podrían cambiar, para
ayudar a una rápida reactivación, sin ir contra las políticas más estructurales
de crecimiento.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Básicamente,
me refiero a nuestro “sistema monetario-cambiario”. Argentina ha elegido un
esquema que nos juega en contra, en parte por convicción de Macri y su equipo,
y en parte por imposición del FMI. Este esquema se resume en: <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpFirst" style="mso-list: l2 level1 lfo2; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">a)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Vigencia de un esquema cambiario
cuasi puro de flotación cambiaria<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpLast" style="mso-list: l2 level1 lfo2; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">b)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">El uso de una política monetaria muy
contractiva, como ancla nominal exclusiva del sistema (antes la tasa de interés
en el frustrado experimento de “Metas de Inflación”, y ahora el de control de
la “Base Monetaria”).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Todo esto
podría cambiarse. Un esquema que considero mucho mejor se basaría en los
siguientes elementos:<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpFirst" style="mso-list: l1 level1 lfo3; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">a)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">El uso de 3 anclas nominales: tipo
de cambio, agregados monetarios, salarios públicos (por su importancia en la
fijación de salarios privados) <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l1 level1 lfo3; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">b)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Todos deberían crecer a tasas parecidas,
bien decrecientes en el tiempo, de modo de apuntar a una inflación del orden
del 7% o menos en 2023<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l1 level1 lfo3; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">c)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">El sistema cambiario debería ser de
“flotación administrada”. Puede ser con reglas, como ser p.ej. en base a una
“banda acotada” de flotación (al comienzo tal vez del 5%-7%), que idealmente
debería indexarse por la evolución de monedas emergentes (para permitir
devaluaciones o revaluaciones por condiciones externas), o sin reglas, es decir
a juicio del BCRA en cada momento.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l1 level1 lfo3; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">d)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">Para que sean creíbles los “techos”
de la flotación administrada, el BCRA debería contar con una buena cantidad de
dólares para vender. Hoy, podrían llegar a usarse potencialmente, unos u$s 48,000
MM (reservas netas, más préstamos del FMI al BCRA, más swaps de yuanes), más que suficiente para
esta tarea.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpMiddle" style="mso-list: l1 level1 lfo3; text-indent: -18.0pt;">
<!--[if !supportLists]--><span lang="ES-MX">e)<span style="font-family: "Times New Roman"; font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal;"> </span></span><!--[endif]--><span lang="ES-MX">La tasa de interés en peso refleja 2
tipos de arbitrajes. El principal es la posible sustitución entre pesos y
dólares. Esto requiere que la tasa en pesos (plazo fijo) sea superior a la
devaluación esperada, más la tasa internacional, más la tasa de riesgo país de
corto plazo, más el riesgo de que el techo devaluatorio sea superado. Hoy
existe el riesgo cierto de que el dólar llegue al techo de la Zona de No
Intervención, y de que incluso lo supere (ya que el BCRA en tal caso sólo puede
vender u$s 150 MM por día). Esto dificulta muchísimo una baja importante de las
tasas de interés. En cambio, si la
devaluación esperada fuera del 17% anual, el riesgo de que sea superior muy
baja (por la venta masiva de dólares si alcanzara el techo de la banda o el
decidido por el BCRA), con riesgo soberano de muy corto plazo menor al 3%, y
tasa externa de 2%, la tasa de interés podría ser p.ej. del 22% (Badlar), y la
tasa de Leliq, menor al 30%. Contra la actual tasa mayor al 65%. Un mundo de
diferencia !!. El otro arbitraje ese entre “ahorro” y “consumo”. Este es un
caso menos significativo, ya que la gente no va a salirse de un plazo fijo para
acumular aceite, o para comprar un televisor tan fácilmente. De modo que si la
inflación (a pesar de las 3 anclas) se escapara un poco, y llegara al 20-22%
anual (tasa real de interés badlar prácticamente neutra) no sería tan
relevante. En general, una tasa de interés real “apenas positiva” sería
recomendable, pero nada más. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpLast">
<br /></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Los cambios
profundos requieren convicción, consenso político, esfuerzo colectivo, tiempo.
Los cambios “instrumentales” (sistema cambiario y monetario) requieren llegar
al convencimiento de que esto es lo mejor para el país. Macri puede hacerlo, y
ahora. O un nuevo gobierno (Cambiemos u otra fuerza) pueden encarar esto desde
diciembre. Veremos.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
<span courier="" monospace="" new=""></span>
<br />
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">(*)
Consultor. Ex Representante Alterno del Ministro Lavagna en el BCRA.<o:p></o:p></span></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-43118568911283001402019-04-03T15:29:00.005-07:002019-04-03T15:29:58.078-07:00<div class="MsoNormal">
<b><span lang="ES-MX">Hora de poder usar las reservas<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">
Por Gabriel Rubinstein (*)<o:p></o:p></span></div>
<div class="separator" style="clear: both; text-align: center;">
<br /></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">El objetivo
económico central para estos meses, que de diversas maneras el gobierno
reconoce, es mantener estable el tipo de cambio. Y sin embargo el Gobierno se priva de usar la
principal herramienta que tiene disponible para el logro de sus objetivos:
ofrecer dólares en cantidades suficientes al mercado.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Claro, en
este punto muchos elevan la voz: “pero no hay reservas en el BCRA!!”<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Es así?<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Veamos:<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Terminamos
marzo con unos u$s 67 mil millones (MM) de reservas brutas. Si les descontamos
encajes del sistema de argendólares (u$s 15,5 MM), reservas que el Tesoro
depositó para usar en próximos meses (u$s 3,5 MM.), nos quedan, como “Reservas
Potencialmente Usables” (RPU), unos u$s 48 MM. O visto de otra forma: las
Reservas Netas reportadas serían de “sólo” u$s 20 MM. Pero si les agregamos los
u$s 7,5 MM del FMI (si nunca se pudieran usar para que servirían?), y los u$s 20,5
MM de swaps (entre los u$s 19,5 MM equivalentes de swaps con China y unos u$s
1,0 M de otros swaps), que no hay razón de privarse en usar si la situación lo
amerita, llegamos a la cifra de u$s 48 MM de RPU. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Ahora bien,
comparemos esas reservas con una estimación del concepto de “Hot Money”, que
sería el monto de pesos que más dispuesto estaría en volcarse al dólar, a estos
niveles de incertidumbre económica y política. Qué entendemos en nuestra
consultora por potencial Hot Money: a) las Lebac en poder de terceros (no
bancos), b) las Lecap en privados (entes no estatales), c) crecimiento
“inusual” de plazos fijos (en general, ex Lebac).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Y
comparemos la situación actual con la que había en diciembre de 2017, antes de
la debacle del 2018.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">En el
cuadro (y gráfico) se muestra como estimamos el potencial Hot Money a diciembre
de 2017, en unos u$s 46 MM equivalentes. Esta cifra bajó muchísimo a marzo de
2019, ya que ahora sería unos u$s 15 MM.
Esto ocurrió con una mezcla de mega devaluaciones (licuación) y venta de
dólares del BCRA durante 2018. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Y si
comparamos las RPU en diciembre 2017 (u$s 40 MM) y ahora (u$s 48 MM), vemos que
han aumentado en unos u$s 8 MM. Como ocurrió? Por los fondos del FMI destinados
al BCRA y la ampliación del swap con China.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"> </span><a href="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEh_D-r4VsvFP8CjO1CXyzj40rNP80aoiA3MhFwRNifa5rh9lYZSgg5Whb38DtXvAtAeItEmMZjP4b-XFYAG86aVFOwkS1arDehp0eMsxzfWsHJ5en4l5VbqS-ss0vBQtiI2VHEb7toOeo0/s1600/cuadro.jpg" imageanchor="1" style="margin-left: 1em; margin-right: 1em; text-align: center;"><img border="0" data-original-height="510" data-original-width="819" height="396" src="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEh_D-r4VsvFP8CjO1CXyzj40rNP80aoiA3MhFwRNifa5rh9lYZSgg5Whb38DtXvAtAeItEmMZjP4b-XFYAG86aVFOwkS1arDehp0eMsxzfWsHJ5en4l5VbqS-ss0vBQtiI2VHEb7toOeo0/s640/cuadro.jpg" width="640" /></a></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"> Fuente: Estimaciones GRA
Consultora, en base a datos del BCRA y Tesoro Nacional<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Tenemos
entonces, que en diciembre de 2017 la relación entre Hot Money y Reservas (RPU)
era del 115%, y ahora esta relación es de sólo el 31%.<o:p></o:p></span></div>
<table cellpadding="0" cellspacing="0">
<tbody>
<tr>
<td height="0" width="77"></td>
</tr>
<tr>
<td></td>
<td><br /></td>
</tr>
</tbody></table>
<div class="MsoNormal">
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<!--[endif]--><!--[if gte vml 1]></o:wrapblock><![endif]--><br clear="ALL" />
<span lang="ES-MX">Es decir, en diciembre de 2017
había más dinero “caliente” (básicamente Lebac) que reservas, y se demostró
falsa la ingenua idea del BCRA de que “no había problemas: si las Lebac quieren
dolarizarse tenemos los dólares para responder”. La situación no era para nada
holgada, y la estrategia de aumentar reservas con Lebac demostró ser muy peligrosa.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Pero ahora,
la relación hot money a reservas es de sólo 31%. Significa que el BCRA tiene más
de 3 dólares por cada dólar (en pesos) que quisiera dolarizarse. Y esto, sin
contar los dólares del Tesoro (suponiendo que sólo se usaran para Letes y pagos
en pesos que no fueran Lecap).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">En estas
condiciones, con una conducción “sensata” del BCRA, bajo un sistema de
“flotación administrada”, que no deje atrasar el tipo de cambio, pero tampoco
convalide la “dolarización hija del pánico”, la estabilidad cambiaria estaría
asegurada.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">El Gobierno
y el BCRA aguardan con ansiedad la llegada de dólares desde el Tesoro (u$s 60
millones por día desde el 15 de abril) y la liquidación del campo (que en
momentos de pánico podría paralizarse). Pero por qué el BCRA se priva de la
posibilidad de usar sus reservas, como herramienta disuasiva más efectiva, y
sólo atina a intentar estabilizar el mercado con más y más contracción
monetaria, a sabiendas del potencialmente muy alto “daño colateral” (efectos
recesivos y quebrantos financieros) que esta estrategia implica?<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Como hemos
visto, no es por falta de dólares. Sería por lo que considero una doble falta
de capacidad política del gobierno de Macri: a) es posible que Macri, Peña y
otros altos funcionarios, no terminen de darse cuenta que no es el momento de
“aprender a flotar libremente” (hace muy poco, Marcos Peña repetía, ya casi como
un mantra: “aprender a vivir con un cambio flotante es parte del desafío del
cambio cultural en Argentina”….), y b) la desesperación con la que se llegó al
acuerdo con el FMI, que hizo prácticamente imposible “torcer” la tozudez que
existe en el FMI respecto a la “sacralidad del sistema de cambio flotante
libre”.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Si no
queremos que muchos sectores de la economía se arruinen cada vez más, y no
queremos que una decisión lógica de dolarización de unos pocos miles de
millones de dólares termine en una gran zozobra colectiva, el gobierno de Macri
debería “aprender” a operar bajo un sistema de “flotación administrada”, y
debería “aprender” a negociar con el FMI con más firmeza, sin adherir a las
“modas” que hoy prevalecen en su seno. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">Macri aún estaría
a tiempo, aunque parece poco probable que lo haga. Tal vez haya que esperar a
que un nuevo gobierno (sea o no de Cambiemos) pueda encarar este “cambio”. Sólo
se trata de usar el potencial de recursos propios (en este caso las Reservas en
el BCRA) para mejorar la performance económica, y procurar con mejores chances,
más superávit fiscal, y baja más rápida de la inflación, que son finalmente,
los objetivos compartidos con el FMI, que nos harían más solventes financieramente
y más productivos económicamente.<o:p></o:p></span></div>
<span courier="" monospace="" new=""></span>
<br />
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span lang="ES-MX">(*)
Director de GRA Consultora, ex Representante (alterno) del Ministro Roberto
Lavagna en el BCRA<o:p></o:p></span></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-73287828976214953322019-03-28T07:50:00.001-07:002019-03-28T07:50:05.257-07:00Se podrá cuidar la competitividad salarial lograda? (El Cronista 21/02/2019)<span courier="" monospace="" new=""></span><br />
<h3>
<b><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Se podrá cuidar la
competitividad salarial lograda?</span></b></h3>
<div class="MsoNormal" style="text-align: right;">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Por Gabriel Rubinstein (*)<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: right;">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: left;">
<span style="font-size: 11pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Cuando
muchos criticaron y critican a la Convertibilidad de los ´90, suelen decir que
el 1 a 1 era “una ficción”. Es decir, que el peso estaba muy caro, o más
fácilmente, que el “dólar estaba barato”. Aunque no es un espejo perfecto, esto
implica haber dicho que “el salario estaba muy alto”. Sea que midamos el
salario real (deflactado por IPC), o el salario en moneda extranjera
(deflactado esencialmente por dólar, euro y real).</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: left;">
<span style="font-size: 11pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="separator" style="clear: both; text-align: center;">
<a href="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEgdHuOc0KKTmcnib184gx7_1rsIbfn9aRV1KyHuB_DcZrzVIhdl1_MiU2ifYM8v3qWD53w-rAqLU2ffHQ_w19uuz3y5i7k-z3TdZVKD9H6Pq0UJNO5OaqfVRKkj9SqjvBOwWNdqTByIdOk/s1600/cr+21-02.PNG" imageanchor="1" style="margin-left: 1em; margin-right: 1em;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><img border="0" data-original-height="380" data-original-width="573" height="265" src="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEgdHuOc0KKTmcnib184gx7_1rsIbfn9aRV1KyHuB_DcZrzVIhdl1_MiU2ifYM8v3qWD53w-rAqLU2ffHQ_w19uuz3y5i7k-z3TdZVKD9H6Pq0UJNO5OaqfVRKkj9SqjvBOwWNdqTByIdOk/s400/cr+21-02.PNG" width="400" /></span></a></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: left;">
<span style="font-size: 11pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: left;">
<span style="font-size: 11pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">En el gráfico se visualiza lo exigente que era el salario en
moneda extranjera de la Convertibilidad, que para colmo recibió un “mazazo” con
la devaluación del real a comienzos de 1999. Luego de la recesión del 2001, el
default y las mega devaluaciones de comienzos del 2002, el salario se
pulverizó. </span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Cuando la economía empezó a estabilizarse, el salario pudo empezar a
crecer. Hacia mediados de 2010, lo prudente hubiera sido “frenar” el proceso de
suba, dejando subir el dólar y acotando mucho las subas salariales. Pero
gobierno de Cristina hizo todo lo contrario. </span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Y creó un desequilibrio fenomenal,
que aún estamos sufriendo. Notar como el gobierno más “anti-convertibilidad”,
promovió un salario en moneda extranjera que llegó a ser, en noviembre de 2015,
más de un 40% más alto que el promedio de los 90 !! Notable tanta mala-praxis
macroeconómica. Pero así fue. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">El Gobierno de Cambiemos pudo enfrentar el proceso. Logró
una baja del salario en moneda extranjera, pero a niveles similares a los del
Convertibilidad. El ajuste no alcanzó. Sobrevino la crisis de 2018.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Ahora enfrentamos una nueva oportunidad para hacer las cosas
diferentes. Esto es, evitar que la suba del salario en moneda extranjera vuelva
a ponernos en situación de alta vulnerabilidad. </span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">En la práctica significa ir
logrando que el salario apenas le gane a la inflación futura (sin recuperar lo
perdido en 2018), y que la inflación apenas le gane al dólar (mejor, a una
canasta de monedas), con cierta flexibilidad (flotación administrada), para
hacer frente a shocks externos o políticos internos. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Lograr esto requiere mucho trabajo político. Los asalariados
“deberían” aceptar que los valores alcanzados con Menem y Cristina no eran una
ficción (existieron), pero no eran “sustentables”. Y por ende, una economía que
se aleje de las zonas de alta vulnerabilidad (y muy probable crisis
recurrentes) sólo sería compatible con aumentos salariales muy moderados de
ahora en más. Y que se tardaría mucho tiempo en volver a esos valores
“ideales”.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Y la dirigencia del país (políticos, empresarios,
sindicalistas, etc), asumir la pesada tarea de liderar una sociedad, con la
dosis de entusiasmo que siempre se requiere para crecer, con la restricción que
significa no poder aumentar los niveles de vida (promedio) de los asalariados
“rápidamente”, sino sólo “lentamente”. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">En otras palabras, si bien no estamos ante una guerra cruel
por delante como lo estaba Churchill en mayo de 1940, y por ende podríamos
ahorrarnos la “sangre y las lágrimas”, no podremos ahorrarnos el “sudor”.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Este gobierno, pero sobre todo el próximo, tendrá una gran
exigencia, y a la vez una gran oportunidad, para que “esta vez sea diferente”.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-size: 11pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">
</span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">(*) Director de GRA Consultora.</span><o:p></o:p></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-3123309101920334442019-03-28T07:32:00.002-07:002019-03-28T07:32:59.759-07:00Desafío para el 2023: volver al 2004… (Clarín 17/02/2019)<div class="separator" style="clear: both; text-align: center;">
<a href="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEi3YNAvJYJJNgY3VLWb-hsEW3flgP9OVEcM0G4m_i0e2Or6botZZb6z2ouhBVafStKqyMmEK-g2W9ObobY-Ik5Gp6b3_ql9h9m8MUATyQ5bsK83q7z34-pdFWGzSJnczSqhgrCQUYQSOE0/s1600/Clarin+17-2.PNG" imageanchor="1" style="margin-left: 1em; margin-right: 1em;"><img border="0" data-original-height="664" data-original-width="990" src="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEi3YNAvJYJJNgY3VLWb-hsEW3flgP9OVEcM0G4m_i0e2Or6botZZb6z2ouhBVafStKqyMmEK-g2W9ObobY-Ik5Gp6b3_ql9h9m8MUATyQ5bsK83q7z34-pdFWGzSJnczSqhgrCQUYQSOE0/s1600/Clarin+17-2.PNG" /></a></div>
<span courier="" monospace="" new=""></span><br />
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-38506137852367348852019-03-28T07:28:00.001-07:002019-03-28T07:28:03.999-07:00Gabriel Rubinstein: si gana Cristina va a “defaultear” (Revista Fortuna 31/01/2019)<span courier="" monospace="" new=""></span><br />
<h1 style="background-color: white; border-bottom: 1px solid rgb(209, 209, 209); font-family: "Patua One", times, serif; font-size: 56px; font-weight: normal; line-height: 56px; margin: 0px 0px 20px; padding: 0px 0px 20px;">
Gabriel Rubinstein: si gana Cristina va a “defaultear”</h1>
<div>
<br /></div>
<div>
<header><div id="descripcion" style="font-size: 26px; line-height: 34px; margin-bottom: 20px;">
<b>Por Mario Rodríguez Muñoz </b>/ El economista habla del valor del dólar y dice que podría haber una corrida si se prevé que gana CFK. Destaca que Alberto Fernández dijo que iban a estructurar la deuda.<span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">esde hace semanas que el</span><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> </span><a href="https://fortuna.perfil.com/2019-01-31-202504-el-dolar-retrocede-30-centavos/" style="color: #006a9c; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">dólar</a><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> </span><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">se mantiene a la baja</span><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> </span><strong style="font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">rozando –y en varias ruedas por debajo– el límite inferior de la zona de no intervención, que hizo que el <a href="http://www.bcra.gov.ar/" style="color: #006a9c;">Banco Central</a>operara en el mercado comprando divisas norteamericanas.</strong><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">Pero, ¿hasta cuándo puede durar esta tendencia?</span></div>
<div id="descripcion" style="font-size: 26px; line-height: 34px; margin-bottom: 20px;">
<span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">El economista</span><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> </span><strong style="font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">Gabriel Rubinstein</strong><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">, de la consultora</span><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> </span><a href="https://gabrielrubinstein.com.ar/" style="color: #006a9c; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">Gabriel Rubinstein y Asociados</a><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">, señala a</span><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> </span><a href="https://fortuna.perfil.com/" style="color: #006a9c; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">fortuna.perfil.com</a><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> </span><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">que</span><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> </span><strong style="font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">“puede quedarse todo el tiempo así si se percibe que (Mauricio) Macri gana la elección y Cristina (Fernández de Kirchner), no.</strong><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> </span><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">De lo contrario, si se piensa que Cristina tiene posibilidades de ganar el diciembre,</span><strong style="font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> el dólar tendería a subir hacia el techo de la banda”.</strong></div>
<div id="descripcion" style="font-size: 26px; line-height: 34px; margin-bottom: 20px;">
<strong style="font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">-¿Cuáles son las razones por las que está en una meseta, con tendencia a la baja?</strong></div>
<div id="descripcion" style="font-size: 26px; line-height: 34px; margin-bottom: 20px;">
<span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">-Son las condiciones normales,</span><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> </span><strong style="font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">está la oferta de la cosecha, el préstamo del Fondo, la renovación de las Letes. Se da una situación en la que sobran dólares.</strong></div>
<div id="descripcion" style="font-size: 26px; line-height: 34px; margin-bottom: 20px;">
<strong style="font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">-¿Es posible una nueva corrida en 2019, un año electoral?</strong></div>
<div id="descripcion" style="font-size: 26px; line-height: 34px; margin-bottom: 20px;">
<span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">-En condiciones normales,</span><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> </span><strong style="font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">todo debería mantenerse tranquilo</strong><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">. Con el factor elecciones,</span><strong style="font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> depende del grado de posibilidades que tenga Cristina de ganar. Se puede prever una corrida si hay posibilidades de que Cristina gane. La gente sentiría miedo a esto y saldría a comprar dólares.</strong><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> </span><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">Eso sería previsible.</span></div>
<div id="descripcion" style="font-size: 26px; line-height: 34px; margin-bottom: 20px;">
<strong style="font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">-¿El riesgo Cristina pesa más que el riesgo argentino?</strong></div>
<div id="descripcion" style="font-size: 26px; line-height: 34px; margin-bottom: 20px;">
<span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">-Son dos cosas distintas: el riesgo país y el riesgo electoral. Aunque el riesgo país sigue siendo alto,</span><strong style="font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> no se prevé una suba descontrolada,</strong><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> </span><span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">pero aunque gane Macri y se le presente una situación cuesta arriba, más si se agrega algún problema internacional y que Argentina debe pagar su deuda, subiría pero no exageradamente.</span></div>
<div id="descripcion" style="font-size: 26px; line-height: 34px; margin-bottom: 20px;">
<strong style="font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">-Entonces, el riesgo electoral pasa porque Cristina Fernández gane la elección.</strong></div>
<div id="descripcion" style="font-size: 26px; line-height: 34px; margin-bottom: 20px;">
<span style="background-color: white; font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;">-Bueno,</span><strong style="font-family: "Droid Sans", arial, sans-serif; font-size: 18px;"> Alberto Fernández lo dijo: habló de estructurar la deuda, vienen a defaultear. Entonces el riesgo país volvería a subir. Si gana Macri no subiría tanto, estaría más tranquilo.</strong></div>
</header></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-44576590330760362922019-03-28T07:25:00.002-07:002019-03-28T07:25:16.281-07:00Cómo enfrentar una eventual corrida cambiaria pre-electoral? (El Cronista 27/01/2019)<span courier="" monospace="" new=""></span><br />
<h3>
<b><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Cómo enfrentar una eventual corrida cambiaria
pre-electoral ?</span></b></h3>
<div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: right;">
<b><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Por Gabriel Rubinstein (*)<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: right;">
<b><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Aun si hacia junio las
encuestas favorecen claramente a Macri, podría llegar a haber cierto grado de
tensión financiera de cara al 2020-2023, por el hecho de que habría bastante
deuda financiera de corto plazo a rollear permanentemente, en un contexto
externo financieramente hostil para el país. Pero por lejos, lo más probable
considero sería que prevaleciera una gran dosis de alivio cambiario y
financiero. Esto es, el dólar siempre cerca del piso de la Zona de No
Intervención (ZNI), y un buen nivel de rollover de Letes, Lecaps y bonos.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">¿Pero qué pasaría si el peronismo, y no sólo Cristina (también el
PJF), anduvieran bien en las encuestas? Si fuera el PJF quien estuviera mejor,
dependería mucho de quién fuera el candidato a Presidente, y qué discurso
estuviera dando respecto a la deuda. Si se mantuvieran ambiguos, el mercado lo
leería como que “no hay mucha voluntad de pagar”. Después de todo, con Menem
hubo default de depósitos (plan bonex), con Rodriguez Sáa de bonos, y con
Duhalde doble de default de depósitos (los depósitos en dólares se pesificaron,
y se “acorralaron”, es decir, se devolvieron en cuotas). De modo que el peronismo “asusta”. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Ni que hablar si la
que fuera arriba en las encuestas fuese Cristina. Ya su “vocero no oficial”,
Alberto Fernández, se encargó de decir que las deudas (excepto las del FMI),
deberán ser reestructuradas. A confesión de parte….<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: right;">
</div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Entonces, si las
encuestas exhiben “incertidumbre electoral” hacia junio, una “tormenta
perfecta” bien podría ocurrir: <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">a) <span style="text-indent: -18pt;">Muy baja
renovación de Letes y Lecap, con lo cual en lugar de sobrarle dólares al
Tesoro, le faltarían, lo que implica que los dólares que el Tesoro vendiera al
mercado se los llevarían los tenedores de Lecap</span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><span style="text-indent: -18pt;">b) </span><span style="font-size: 11pt;">Deseo
de depositantes de pasarse a dólares, especialmente de aquellos depositantes
más especulativos. Para fines de mayo de 2019, esa cifra (“hot money”),
estimamos sería del orden de $190,000 MM. </span><span style="font-size: 11pt;"> </span><span style="font-size: 11pt;">Al dólar del piso esperado ($ 41 por dólar)
serían unos u$s 4,600 MM. Si empezaran todos los días a demandarse muchos
dólares, rápidamente el dólar se iría al techo de la banda (tal vez a $ 53 en
ese momento). Entonces la demanda de dólares, a este precio podría ser de unos
u$s 3,600 MM. Pero acá aparece un doble problema: el BCRA sólo está autorizado
a vender u$s 150 MM por día, y con la suba abrupta del dólar, muchos otros
depositantes, no especulativos, podrían buscar refugio en dólares, pudiendo
llevar al dólar “bastante” por encima de la Zona de No Intervención (10% más? A
$60?).</span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-size: 11pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="separator" style="clear: both; text-align: center;">
<a href="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEgoQvja6rx_dgsiNMcriTNcBrfj3xF_sxwvwhZc-RWsfZxOgDHw5RK7DMf5wu-vPxxZlEOGXhWesuCKLQesAERhUv4NqaU9WsbTrGZZon379tI9QE8j_UQLvI0BFFNbR-Qal3h77Bm9qfQ/s1600/ElCr+27-1.png" imageanchor="1" style="margin-left: 1em; margin-right: 1em;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><img border="0" data-original-height="993" data-original-width="1600" height="247" src="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEgoQvja6rx_dgsiNMcriTNcBrfj3xF_sxwvwhZc-RWsfZxOgDHw5RK7DMf5wu-vPxxZlEOGXhWesuCKLQesAERhUv4NqaU9WsbTrGZZon379tI9QE8j_UQLvI0BFFNbR-Qal3h77Bm9qfQ/s400/ElCr+27-1.png" width="400" /></span></a></div>
<div class="separator" style="clear: both; text-align: center;">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Para ver que podría
hacer el BCRA en tal caso, convendría examinar las municiones “actuales” y las
“potenciales” que podría usar. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="separator" style="clear: both; text-align: center;">
</div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Las municiones
“actuales” serían:<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">a) <span style="text-indent: -18pt;">Venta de
u$s 150 MM</span><span style="text-indent: -18pt;"> </span><span style="text-indent: -18pt;">por día. En 4 semanas de
fuerte corrida, esto serían unos u$s 3,000 MM.</span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><span style="text-indent: -18pt;">b) </span><span style="text-indent: -18pt;">Venta de
dólares futuros. El FMI autorizó a vender hasta u$s 1,900 MM a setiembre de
2019 (stock)</span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><span style="text-indent: -18pt;">c) </span><span style="text-indent: -18pt;">Podría
subir las tasas de interés, vía suba de encajes y/o colocación de Leliq.</span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Si estamos hablando de
que potencialmente podrían correr inicialmente unos u$s 4,000 MM de Lecap
equivalentes (no posibles de cubrir por el Tesoro en un caso extremo, con
rollover de 50% en swaps y del 0% en resto de vencimientos), u$s 4,000 MM de plazos fijos, y que cuando el
dólar subiera, más depositantes buscarían refugio, y todo esto en muy poco
tiempo….mmm… las municiones parecieran insuficientes.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
</div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Pero mencioné
municiones “potenciales”. ¿Cuáles?<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">a) <span style="text-indent: -18pt;">Posibilidad
de vender dólares del Tesoro previstos para diciembre antes, en el período
potencialmente más turbulento.</span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><span style="text-indent: -18pt;">b) </span><span style="text-indent: -18pt;">Compras de
dólar futuro en estos meses para aumentar margen de stock a vender más
adelante. Se estaría haciendo, y sería bueno esto se sostuviera, aunque el
dólar se despegue del piso de la ZNI. Mejor un dólar un poco más caro ahora, y
menos devaluación en ese eventual futuro tormentoso.</span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">c) <span style="font-size: 11pt;">Negociar
con el FMI, una suerte de “waiver temporario”, hasta que termine el año, tanto
en cuanto a las ventas diarias de dólar, como en cuanto a los valores de la ZNI.</span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-size: 11pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Me detengo en estos
últimos puntos. El BCRA cuenta con reservas brutas de unos u$s 66,400 MM. Si
les restamos lo que tiene depositado el Tesoro (u$s 5,200 MM) y reservas “para
no ser usadas” (u$s 7,350 MM), todo proveniente del FMI, y los encajes de
depósitos en dólares (u$s 14,800 MM), quedarían u$s 39,050 MM, de “Reservas
Potencialmente Aptas para Respaldar al Peso” (de las cuales u$s 20,300 MM
serían “swaps” chinos que deben primero convertirse en dólares, y u$s 18,750 MM
reservas disponibles para poder usar en cualquier momento).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Qué problema podría
haber entonces, para que por ejemplo, el FMI le permitiera al BCRA vender u$s
300 MM por día, digamos entre el 31 de agosto y el 30 de noviembre? Una venta
diaria de u$s 300 MM totalizaría, en 3 meses, u$s 18,000 MM, menos de la mitad
de esas “Reservas Aptas para Respaldar al Peso”. Demás está decir, que semejante nivel de
ventas, llevaría a la tasa de interés a valores altísimos. Altamente improbable
que el mercado se lanzara contra un BCRA tan bien armado. Lo más probable es
que la potencial corrida se abortara antes de empezar, o a muy poco de andar
(para testear tal vez un poco al BCRA). <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Y el otro punto es:
para que, si hay municiones para enfrentar una corrida, dejar que el dólar suba
30% o 40%, y no intervenir antes? No se podría negociar con el FMI que por
algún tiempo (p.ej. setiembre-diciembre), el piso de la ZNI suba, y techo de la
ZNI baje (banda por ejemplo del 20%), para evitar la zozobra habitual de un
dólar que se desboca? Se supone que si viene tras las elecciones un gobierno no
defaulteador, ni pro-cepos, el dólar debería luego de finalizadas las elecciones,
calmarse y bajar. Para qué dejarlo subir tanto?<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Y si viene un gobierno
pro-default y pro-cepo? Un poco más o menos de reservas no nos librará del
calvario. Mejor que use Macri las reservas antes de que eso suceda (de paso, si
las usara, sería menos probable que perdiera las elecciones). Y que el gobierno
del default y del cepo, si tal cosa ocurriera, lleve adelante sus estrategias,
empezando con menos reservas (si igual no las piensa usar ya que iría a default
y cepo). Después de todo, Macri empezó su gobierno con “reservas netas”
negativas y dólar muy bajo (a valores de hoy, $23,50). Si Cristina u otro,
empezaran su gobierno con unos u$s 20,000 MM y un dólar digamos de $ 46 (a
valores de hoy), es decir, casi un 100% más alto que el dejado por Cristina, no
deberían tener derecho al pataleo.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
<div class="MsoNormal">
</div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"> (*) Director GRA Consultora. Ex Representante
Alterno del Ministro Roberto Lavagna en el BCRA. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoListParagraph" style="mso-list: l0 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraph" style="mso-list: l0 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraph" style="mso-list: l0 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraph" style="mso-list: l0 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoListParagraph" style="mso-list: l0 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Calibri, sans-serif; font-size: 11pt;"><br /></span></div>
<div class="MsoListParagraph" style="mso-list: l0 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<o:p></o:p></div>
</div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-81227175140223600402019-03-28T07:17:00.002-07:002019-03-28T07:17:31.101-07:00Qué hacer con las Letes y las Lecap? (Ámbito 24/01/2019)<h2>
<b><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Qué hacer con las Letes y las Lecap?</span></b></h2>
<div class="MsoNormal" style="text-align: right;">
<b><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Por Gabriel Rubinstein (*)<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: right;">
<b><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">El Tesoro debe hacer
frente a unos u$s 9,500 MM de Letes y unos u$s 7,500 MM de lecaps en pesos
equivalentes, que vencen antes del cambio de gobierno.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Para ambos casos
estaría establecido el siguiente diálogo implícito entre el Tesoro y los
tenedores de letras:<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Tenedores de letras
(TL): “no tenemos problemas en seguir invirtiendo en estos instrumentos,
siempre que no nos amenacen con restructurarlos”<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Gobierno Nacional
(GN): “estén tranquilos, porque no pensamos restructurarlos”<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">TL: “es que por
ejemplo, Alberto Fernandez, seguramente revelando lo que piensa Cristina
Kirchner y otros peronistas, ha dicho que habrá que restructurar esta y otras
deudas, excepto las del FMI”<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">GN: “pero ellos no
gobiernan…”<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">TL: “y si ganaran?”<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">GN: ”…bueno…en tal
caso…tenemos los dólares para ir pagando las Letes y Lecap (vendiendo dólares
en el mercado)”<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">TL: “según tus propias
cuentas, si nadie re<span style="background-color: white;"><span style="background-attachment: initial; background-clip: initial; background-image: initial; background-origin: initial; background-position: initial; background-repeat: initial; background-size: initial;">novara letes,
bonos y lecap (y solo se renovasen el 50% de los swaps que vencen este año), les
faltarían seguramente unos u$s 3,600 M h</span>acia fines de este año. Convendría
entonces cobrar todo antes de las elecciones…, y después vemo</span>s”.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">GN: “ es que vamos a
ganar……”<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">TL: “ no sé…vayamos
viendo…..pero si no hay certezas de que ganen, mejor hacer “plin-caja”, y más
adelante vemos…”<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Y entonces?<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Las vías para
minimizar un posible impacto de “no renovación de Letes”, podría ser:</span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">a) Que los
referentes del PJF (Lavagna, Massa, Pichetto, Shiaretti, Uñac, Urtubey, etc) se
vayan pronunciando, individual y colectivamente, exhibiendo muy firme voluntad
de bajo. Ello debería evitar que el ratio de rollover de Letes pudiera
desplomarse desde junio</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="font-size: 7pt; font-stretch: normal; font-variant-east-asian: normal; font-variant-numeric: normal; line-height: normal; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">b) Que el
Gobierno ya fuese premiando, con más tasa, las colocaciones en bonos a 1,2 y 3
años, y con menos tasa a las colocaciones a 6 meses. Si bien esto podría
implicar una tasa más baja ahora de rollover (tal vez del 100% al 70%),
estabilizaría la situación financiera, y evitaría una doble “sorpresa”: 1) que
el gobierno deba usar todos los dólares que tenga en 2019 y no quede nada para
2020, 2) que se extienda la idea de que no se puede rollear casi nada de la
deuda (si por ejemplo, el rollover cayera al 20% en junio-setiembre).</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">c) Lo mismo
con Lecap. Extender plazos, aun debiendo pagar tasas en pesos altas, buscando
vencimientos en 2021 y 2022, y no en 2019 y 2020.</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">d) Que el
Tesoro Nacional encare alguna negociación, con Trump, Xi Jinping, u otros, para
obtener fondeo para el Tesoro en caso de necesidad, no para ser usado en 2019,
sino en 2020-2023. Por ejemplo, de que sirve hoy el swap con China de monedas,
si por el acuerdo con el FMI no se pueden usar? En cambio, un acuerdo
contingente de u$s 10,000 MM del Tesoro con China (vía swap de monedas, con
garantía de bonos, u otros mecanismos), aliviaría sustancialmente los temores
sobre el 2020. Lo mismo, si se pudiera lograr con el amigo Trump.</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpLast" style="mso-list: l0 level1 lfo1; text-indent: -18.0pt;">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">La promesa de ajuste
fiscal en 2019 es muy relevante, pero es insuficiente. Se necesitarán varios
años de mejora fiscal, hasta lograr un superávit fiscal total que permita bajar
la deuda nominalmente, y mejorar la percepción externa de que prestarle al país
no es demasiado riesgoso.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><span courier="" monospace="" new=""></span>
</span><br />
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Mientras, y desde
ahora, hay que mostrar, que la clase dirigente responsable (dejo de lado a
Cristina, pero si quiere desmentir a Alberto Fernandez, bienvenida), tiene
muchísima voluntad de pago (es decir, que no aparezca p.ej. Massa u otro
diciendo que “no se puede pagar la deuda por que hay que atender a los
jubilados”…..o cosas por estilo), y
también, que en caso de necesidad, habría alguna asistencia adicional
para Argentina. Para eso, Macri (y es “ahora” como le gusta decir a él…),
debería lograr un “plus” de asistencia “contingente”. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="separator" style="clear: both; text-align: center;">
<a href="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEhNal6i2tM30loDhyphenhyphenvJ4y5xYFMmgsRRzrf5mvQVUzicy_YsRRSFvzxoj_Yb_D19LrAGUbSDyoGIa47ckkvXdXuy15qdGSj3f2h4of9WJc0WdBtQC-SRLRLqVe-dxjK1c0fwAelPynKkXJU/s1600/ambito+24-1.png" imageanchor="1" style="margin-left: 1em; margin-right: 1em;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><img border="0" data-original-height="322" data-original-width="552" height="371" src="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEhNal6i2tM30loDhyphenhyphenvJ4y5xYFMmgsRRzrf5mvQVUzicy_YsRRSFvzxoj_Yb_D19LrAGUbSDyoGIa47ckkvXdXuy15qdGSj3f2h4of9WJc0WdBtQC-SRLRLqVe-dxjK1c0fwAelPynKkXJU/s640/ambito+24-1.png" width="640" /></span></a></div>
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-25592400886549945952019-03-28T07:10:00.002-07:002019-03-28T07:10:09.810-07:00Acuerdos políticos para no seguir condenados al fracaso (La Nación 22/01/2019)<div class="separator" style="clear: both; text-align: center;">
<a href="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEg3SjoTPRbY2E2sd2UmAbJDvvmXmMaooTeCrYJyINVTz-_t0srhKtYwHhVt1feCqbOJlqkFNRFWlpl9VqY69XbDAr6akNh2I6dUljN_hmfBJPJe0OY0h0Tz76Cpd0PUiarQOjXtycuJJhc/s1600/gr+La+Nacion.PNG" imageanchor="1" style="margin-left: 1em; margin-right: 1em;"><img border="0" data-original-height="790" data-original-width="503" src="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEg3SjoTPRbY2E2sd2UmAbJDvvmXmMaooTeCrYJyINVTz-_t0srhKtYwHhVt1feCqbOJlqkFNRFWlpl9VqY69XbDAr6akNh2I6dUljN_hmfBJPJe0OY0h0Tz76Cpd0PUiarQOjXtycuJJhc/s1600/gr+La+Nacion.PNG" /></a></div>
<span courier="" monospace="" new=""></span><br />
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-63953590141493057192019-03-28T07:04:00.001-07:002019-03-28T07:04:06.988-07:00Riesgo de default: cuánto de económico y cuánto de político? (El Cronista 08/01/2019)<span courier="" monospace="" new=""></span><br />
<div class="MsoNormal">
<b><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><span style="font-size: large;">Riesgo de default:
cuánto de económico y cuánto de político?</span><o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: right;">
<b><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Gabriel Rubinstein
(*)<o:p></o:p></span></b></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: right;">
<b><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></b></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Las Necesidades
Financieras del Estado (NFE) y el mercado de Credit Default Swaps (CDS), nos
dan algunos indicios respecto a cómo separar los riesgos de default, entre
factores puramente económicos y los puramente políticos.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: right;">
</div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Las NFE trimestrales
hasta fin de 2020, bajo supuestos de rollover nulo (0%) de bonos (letes, lecap,
bonos, swaps, etc), las mostramos en gráfico 1. Vemos allí que las NFE al II
trimestre de 2019 serían de unos u$s 3,200 MM.
La preocupación por el eventual
default hacia estas fechas, lo capturamos con el CDS a 6 meses, que cotiza al
comenzar el año en 370 bp.</span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="separator" style="clear: both; text-align: center;">
<a href="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEig7rW42Bk1QRJxpFDhpwcp3xbsAia3kR_2BumRyJVyOhb5MPlp_RD2rlibpiWFDpioX6RuN92tVvGmd_jRMW479H_3qgpRok_lf9hScw5wefO2Ebyqpb2xQZgSlcGMIZv7L8Z6o94xjgw/s1600/gr+1.png" imageanchor="1" style="margin-left: 1em; margin-right: 1em;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><img border="0" data-original-height="288" data-original-width="480" height="240" src="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEig7rW42Bk1QRJxpFDhpwcp3xbsAia3kR_2BumRyJVyOhb5MPlp_RD2rlibpiWFDpioX6RuN92tVvGmd_jRMW479H_3qgpRok_lf9hScw5wefO2Ebyqpb2xQZgSlcGMIZv7L8Z6o94xjgw/s400/gr+1.png" width="400" /></span></a></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><b> Gráfico 1. Necesidades Financieras del Estado
(*)</b> <o:p></o:p></span></div>
<div align="center" class="MsoNormal" style="text-align: center;">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">(*) supone cumplimiento acuerdo con FMI y 0% de
rollover de letras, bonos y swaps<o:p></o:p></span></div>
<div align="center" class="MsoNormal" style="text-align: center;">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Luego tenemos un
aumento de las NFE en el IV trimestre de 2020, de unos u$s 2,800 MM, pero no
tenemos CDS a 9 o 10 meses. Tampoco
tenemos bonos públicos que muestren ese salto del riesgo por mayores NFE. <o:p></o:p></span></div>
<div align="center" class="MsoNormal" style="text-align: center;">
</div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Sí podemos conjeturar
que, tanto ese salto de u$s 2,800 MM, como las NFE totales para fin de 2019, de
unos u$s 6,000 MM, no son muy elevadas.
No ameritarían “per se” un salto brusco del riesgo.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">En el primer trimestre
de 2020, las cosas casi no cambiarían. Las NFE llegarían a unos u$s 7,000 MM,
cifra muy parecida al final de 2019. Pero para enero de 2020, el CDS a 1 año,
cotiza en 690 bp. Un valor mucho mayor
al de 6 meses, de 370 bp.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Luego, las necesidades
financieras crecen fuertemente para finales de 2020, a unos u$s 25,000 MM, es
decir un aumento entre I trimestre de 2020 y 4 trimestre de 2020, de unos u$s
18,000 MM. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Con rollover de 0%,
deberíamos suponer que habría un salto bien brusco del CDS de 1 año al CDS de 2
años. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Pero no es así. El CDS
de 2 años cotiza en 770 bp, sólo 80 bp más que el de 1 años. <span style="background: lime; mso-highlight: lime;"><o:p></o:p></span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Es decir, un aumento
de las NFE, del segundo trimestre de 2019 al primer trimestre de 2020, de u$s
3,800 MM (u$s 7,000 MM menos u$s 3,200MM), arrojan un salto de riesgo de CDS de
320 bp (de 370 bp a 690 bp). Pero un salto de las NFE de u$s 18,000 MM,
muchísimo mayor, sólo arrojaría un aumento del riesgo, de 80 bp (de 690 a 770
bp).<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Difícil encontrar
buena lógica económica a esto.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Si no hubiera riesgos
políticos, deberíamos esperar lo inverso: un salto pequeño de CDS de 6 meses a
1 año, y un salto bastante más brusco de 1 año a 2 años.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Sólo la existencia de
un riesgo político “elevado”, justificaría el comportamiento de los CDS.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Sabemos que Cambiemos
está muy comprometido con el NO default, y sabemos que Cristina (y otros
peronistas) están menos comprometidos con el estricto cumplimiento de las
deudas. <span style="background: lime; mso-highlight: lime;"><o:p></o:p></span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Entonces ahí sí se
justifica el “gran salto” para enero de los CDS, cuando habrá otro gobierno, y
siendo por estos tiempos bien incierto el resultado.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
</div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">En el gráfico 2, se
muestran las NFE acumuladas a determinados trimestres, el CDS que muestra el
mercado, y un CDS estimado por nuestra consultora, en ausencia de riesgos de
cambio de un gobierno con elevada voluntad de pago, a uno de baja voluntad
(percibida) de pago.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="separator" style="clear: both; text-align: center;">
<a href="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEgB1uOcXYtHD2xP6Xi7EgI4_I99pTzJhJfOJp2dj80Y1n3KpEn2JWjn2BNpFr8Uc3vOWJI7JS2NQhwU88xZ3VZLXqMVCUKh4Xm9YYMamf-Vqp-BRLQquOR51gsl0dfSXmkvjvsKrJGEP40/s1600/gr+2.png" imageanchor="1" style="margin-left: 1em; margin-right: 1em;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><img border="0" data-original-height="350" data-original-width="520" height="268" src="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEgB1uOcXYtHD2xP6Xi7EgI4_I99pTzJhJfOJp2dj80Y1n3KpEn2JWjn2BNpFr8Uc3vOWJI7JS2NQhwU88xZ3VZLXqMVCUKh4Xm9YYMamf-Vqp-BRLQquOR51gsl0dfSXmkvjvsKrJGEP40/s400/gr+2.png" width="400" /></span></a></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Si nuestra conjetura
fuese correcta, el CDS debería, en ausencia de riesgos políticos, cotizar en
torno a 430 bp, y no en 690 bp. Y a 2 años, reflejando mayores dificultades
objetivas, pero mucha voluntad de pago, el CDS debiera cotizar tal vez en torno
a 510 (el mismo aumento de 80 bp que muestra ahora en ese lapso), y no en 770
bp.<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Del aumento del CDS a
1 año, desde valores de 80 bp (promedio primer trimestre) a 430
(aproximadamente), obedecería a riesgos económicos “puros” (parte atribuible a
factores externos, parte a la gestión de Macri). La suba restante, de 260 bp
(de 430 bp a 690 bp), <b> o</b>bedecería
a riesgo político “puro”, esto es, ciertas probabilidades de que un nuevo
gobierno con relativamente BAJA voluntad de pago, tome el control desde el 10
de diciembre de 2019. <o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
</div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">(*) Director de la
Consultora Gabriel Rubinstein y Asociados<o:p></o:p></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></div>
<div class="MsoNormal">
<br /></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-89683745442293064592019-03-28T06:58:00.003-07:002019-03-28T06:58:56.460-07:00Dos grandes frentes de tormenta financiera para 2019 (El Cronista 27/12/2018)<span courier="" monospace="" new=""></span><br />
<h2 style="text-align: center;">
<b><span style="line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif; font-size: large;">Dos grandes frentes de tormenta
financiera para 2019</span></span></b></h2>
<div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: right;">
<b><span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">Gabriel
Rubinstein<o:p></o:p></span></span></b></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">El hecho de que se ha
instalado la idea de que Cristina “puede ganar” (como Presidente, o más
probablemente como Gobernadora, o como “líder” de una coalición, p.ej. con
Felipe Solá u otro como Presidente), ya ha repercutido fuertemente en los
mercados de bonos. <o:p></o:p></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">Ante esta situación, el
gobierno de Macri debería actuar en dos frentes, uno político y otro
financiero. En el político, asegurando la “mejor coalición posible” para
derrotar lo que se presume pueda llegar a armar Cristina. Para mí, lo más
seguro sería hacer un frente con el Peronismo Federal, pactando programa y
cargos. Y con los mejores candidatos posibles. Si p.ej. Vidal Presidente,
Urtubey Vice, XX (Massa? Otro del PJ? Etc) Gobernador, se estima llevara más
votos que Macri Presidente-Vidal Gobernadora, optar por esa variante. Si de la
alianza Cambiemos-PJF surgiera p.ej. la conveniencia sea Pichetto Jefe de
Gabinete, adelante! El programa de una Argentina moderna y republicana es
compartido con casi todo el PJ Federal. Por qué no buscar los mejores
candidatos para la contienda electoral?<o:p></o:p></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: right;">
</div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">Más allá de la
política, en la medida en que siga la sensación de que “Cristina tiene
chances”, la incertidumbre reinará. Y ello implica que el gobierno debe
prepararse para 2 grandes frentes de tormenta financiera: a) la no renovación
de los bonos que vayan venciendo antes de diciembre, b) la salida de depósitos
bancarios, que preventivamente, buscarán refugiarse en el dólar.<o:p></o:p></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<b><span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">El
mercado de bonos<o:p></o:p></span></span></b></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">En el extremo de que
nadie renovara ni bonos, ni Letes, ni Lecap, es decir, si la tasa de rollover
que por estas semanas promedia 80% llegara a 0% durante 2019, el gobierno
necesitaría casi u$s 9,000 millones (siempre suponiendo cumplimiento ajuste
fiscal y desembolsos del FMI). <o:p></o:p></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">No podrá usar reservas
del BCRA para esos pagos, ya que el programa del FMI inhibe de toda clase de
asistencia del BCRA al Tesoro.<o:p></o:p></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">
</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">Qué puede hacer el
Gobierno en tal caso? Posibles líneas de acción serían:</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify; text-indent: 0px;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">a) Que
desde enero empiece con licitaciones de Letes y Lecap a más de un año (pagando
poco por las licitaciones a 6 meses, y pagando mucho por las de 12 a 24 meses
p.ej., para incentivar ese traslado a 2020 y 2021)</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify; text-indent: 0px;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify; text-indent: 0px;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">b) Que
ofrezca bonos más largos en pesos y dólares, para los vencimientos de AA19 y
otros bonos</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify; text-indent: 0px;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify; text-indent: 0px;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">c) Asegurarse
ya desde ahora, con bancos y compañías de seguros, sea por vía de
conversaciones o por vía regulatoria, la renovación de sus tenencias de bonos,
letes y lecap de 2019, para que venzan en 2020, 2021 o más tarde también.</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify; text-indent: 0px;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify; text-indent: 0px;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">d) Negociar
alguna línea contingente con el gobierno de USA (u otros), por hasta u$s 10,000
MM, para el caso extremo de rollover 0%.</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify; text-indent: 0px;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<b><span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">El
mercado de crédito<o:p></o:p></span></span></b></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="color: windowtext; font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">Es probable que antes de las elecciones, unos u$s 7,000 MM de dólares
equivalentes en plazos fijos en pesos, el dinero que más identificamos como
“hot money” (en buena parte, ex Lebac), estén bastante tentados de pasarse a
dólares. El BCRA hoy dispone de reservas “´potencialmente usables” por unos u$s
37 mil millones (24.300 MM de reservas netas según definición FMI incluyendo el
desembolso de u$s 7.600 M recientemente aprobado, que hay que restar porque los
usaría el Tesoro en su totalidad, más unos u$s 20.000 M del swap con China). Pero sólo puede usar en caso de fuerte
corrida (dólar al techo o por encima, de la Zona de No Intervención – ZNI- ),
u$s 150 MM por día. Si las eventuales corridas se concentraran en pocos días y
semanas, esto sería un problema, ya que el dólar previsiblemente subiría
bastante por encima de la ZNI, y ello crearía más zozobra aún. Y la espera
hasta que la iliquidez monetaria (por absorción de pesos de la venta de
dólares) hiciera su trabajo, con fuerte suba de tasas, y llegara la “necesidad”
y “conveniencia” de vender dólares atesorados por privados, podría ser
demasiado extensa. Todo esto podría
generar que el retiro de depósitos sea bastante mayor, y no se limite a lo que
a priori pudiéramos identificar como “hot money”. Aunque sería un factor moderador
en el mercado del dólar, los sobrantes de dólares que esperamos de la Balanza
de Pagos en 2019, sobre todo por la oferta extra del Tesoro, que debe vender
dólares (del FMI) para sus pagos en pesos.</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="color: windowtext; font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">Qué puede hacer
entonces el Gobierno? Algunas acciones posibles:</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify; text-indent: 0px;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">a) Lograr
que el FMI acepte ventas superiores por día (p.ej. u$s 500 MM, o al menos u$s
300), al menos por un tiempo, fijando un tope máximo acumulativo dado, lo más
cercano posible a ese nivel de “reservas potencialmente usables” de u$s 37,000
MM). Por ejemplo, podría establecerse ventas máximas de u$s 500 MM por día
entre julio y diciembre de 2019, hasta un acumulado de u$s 20,000 MM (si se
vendieran u$s 500 MM todos los días, alcanzarían para casi 2 meses de ventas en
tal caso). O alguna variante similar.</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify; text-indent: 0px;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify; text-indent: 0px;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">b) Si
se aceptara lo anterior, ya ir convirtiendo a dólares los yuanes del swap con
China</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify; text-indent: 0px;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify; text-indent: 0px;">
<span style="font-size: 12pt; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">c) Intentar
negociar con el FMI, para el período crítico (julio a diciembre 2019), una
banda más acotada de la ZNI (en lugar de casi el 30%, p.ej. de un 20%), con
piso entonces más alto y techo más bajo, que implique menos devaluación en caso
de fuerte fuga (y de paso alguna chance mayor de comprar dólares en estos meses
“relativamente tranquilos”).</span></span></div>
<div class="MsoListParagraphCxSpLast" style="text-align: justify;">
<br /></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">También puede haber una
disminución de depósitos en dólares hacia dólar billete. Pero aquí contamos con
un sistema de argendólares bien robusto. Los encajes en dólares (que no forman
parte de las reservas netas), suman más de u$s14.000 MM, y más que sobrarían
para atender cualquier previsible caída de estos depósitos.<o:p></o:p></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">La posibilidad de que
un gobierno bien populista vuelva al poder en Argentina es una noticia muy mala
para los mercados financieros. Y las conductas defensivas que ello ya está
generando (suba del riesgo país), van creando un 2019 cada vez peor, lo que
retroalimenta las posibilidades de tal temido “retorno”. Si Cambiemos ganara en
2019, es muy probable un alto rollover en 2020 y necesidades financieras muy
bajas (y fuerte baja del riesgo-país). Pero si ganara Cristina… quién sabe qué
puede pasar?<o:p></o:p></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="color: windowtext; font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">
</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: justify;">
<span style="font-size: 12pt; line-height: 107%;"><span style="font-family: "georgia" , "times new roman" , serif;">No la tiene fácil el
gobierno de Macri en 2019. Esperemos que acierte, tanto en la faz política como
en la económica-financiera, para minimizar las chances de una crisis
financiera, que puede ser aguda y de muy lamentables consecuencias.</span><span style="font-family: "trebuchet ms" , sans-serif;"><o:p></o:p></span></span></div>
</div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0tag:blogger.com,1999:blog-7448307434182813197.post-43178088716812613052019-03-28T05:23:00.005-07:002019-03-28T05:23:49.019-07:00Riesgo país: la economía y el riesgo Cristina (El Cronista 12/12/2018)<span courier="" monospace="" new=""></span><br />
<h2>
Riesgo país: la
economía y el riesgo Cristina</h2>
<div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: right;">
Por Gabriel Rubinstein
(*)<o:p></o:p></div>
<div class="MsoNormal" style="text-align: right;">
<br /></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="background-color: white;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">La persistencia de un
riesgo país demasiado elevado, del orden de lo<span style="background-attachment: initial; background-clip: initial; background-image: initial; background-origin: initial; background-position: initial; background-repeat: initial; background-size: initial;">s 730 bp (por calificación crediticia debería oscilar en
torno a 550 bp no tengo bien los datos por que ámbito dejó de publicar la
información de todos los países solo hay de argentina)</span>, obedecería a
situaciones económicas y políticas relativamente “coyunturales”. Entre las
económicas se destacarían las dudas sobre el financiamiento desde 2020 en
adelante (2019 estaría “casi” resuelto). Y entre las políticas, el eventual
triunfo de una coalición en la que CFK tuviera protagonismo en octubre de 2019.<o:p></o:p></span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="background-color: white;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">El mercado de bonos, y
algunas encuestas nos brindan indicios interesantes de cuánto de economía y
cuánto de política explicarían un riesgo tan elevado.<o:p></o:p></span></span></div>
<div class="MsoNormal">
<span style="background-color: white;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Veamos:</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><span style="text-indent: -18pt;">1) El riesgo
de refinanciación de deudas. El gráfico 1 muestra por un lado, el porcentual de
“rollover” logrado en el mercado de Letes a lo largo del año, y por otro,
cuantos dólares estimamos en nuestra consultora, se requerirían entre 2019 y
2020 (2 años), si el rollover fuese el logrado en la última licitación
(considerando fijo el financiamiento asegurado, básicamente del FMI).</span><span style="text-indent: -18pt;"> </span><span style="text-indent: -18pt;">Así, por ej., a comienzos de 2018, se logró
colocar un 44% más de lo que vencía, y podríamos haber estimado, que habrían de
sobrar u$s 50,000 MM (y por cierto, no se hubiera necesitado del FMI).</span><span style="text-indent: -18pt;"> </span><span style="text-indent: -18pt;">Eso nunca más se repitió. Luego de llegar a
mínimos de un “rollover ratio” (RR) de 54% en agosto (que implicaba necesidades
adicionales de fondeo de u$s 18,000 MM), en las últimas licitaciones se
lograron niveles promedio de RR del 80%. Si en adelante este fuera el ratio,
faltarían, hasta finales de 2020, unos u$s 6,000 MM.</span></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">2) Los
vencimientos “pre electorales”. En el gráfico 2 se muestra la evolución del
rollover ratio (RR) junto a la evolución del rendimiento AA19 (spread respecto
a tasa USA equivalente), que vence en abril de 2019. En términos generales,
como cabría esperar, a mayor RR, menor spread, ya que los bonistas estarían más
seguros de poder cobrar.</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white; text-indent: -18pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">3) Los
vencimientos “post electorales”. En gráfico 3 se muestra la evolución del RR
junto a la del bono AO20 que vence en octubre de 2020. Este bono exige más tasa
de interés, diríamos por 3 factores: a) es ley argentina y no de Nueva York, b)
el 2020 es un año con menor fondeo asegurado que el 2019, c) vence luego de las
elecciones de octubre. Si el lector se fija, a comienzos de 2018, este bono cotizaba
con un spread promedio de 90 bp por encima del AO2019. Podríamos suponer pues,
que conservando esa diferencia, podría haber evolucionado como el AO19,
siguiendo los vaivenes del RR. Pero no fue así. En los últimos tiempos, el
diferencial pasó de 90 bp a 500 bp, e incluso, el AO20 se mostró insensible a
la mejora del RR.</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white; font-size: 11pt; text-align: right; text-indent: -24px;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><span style="font-size: 11pt; text-align: right; text-indent: -24px;">4) El factor “político”. La conducta del AO20, que
no mejora con la mejora del RR, da que pensar que hay otro factor en juego. Y
este factor sería el factor político, más concretamente, el temor a que
Cristina vuelva a ser un factor de poder importante en Argentina. Podemos
inferir esto del comportamiento del AO20 con índices varios: tomamos aquí, en
gráfico 4, su correlación con un índice de “desconfianza” (la inversa del
índice de “confianza” de la UTD). </span><span style="font-size: 11pt;">Vemos
como a mayor desconfianza en el gobierno, más sube el spread del AO20 (mientras
el spread del AO19 baja). Si mostráramos el comportamiento del AO20 con el
diferencial de imagen negativa entre Macri vs Cristina de algunas encuestas, el
comportamiento sería aún más evidente.</span></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white; font-size: 11pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="separator" style="clear: both; text-align: center;">
<a href="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEgC3DLhXdtcDmayM8OffucWT9ipcStdP5XimLdmUVV5aiWtWKAES8Ptvs3ken9aBv00xVceurTeh2SSIGSAsVhibYj_L8I4gUTuBQmtHnleR4Nu_qv-eqpV20QUzpC8Dr0OhBxj-MV-C3E/s1600/adfgdfhd.png" imageanchor="1" style="margin-left: 1em; margin-right: 1em;"><img border="0" data-original-height="722" data-original-width="1088" height="424" src="https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEgC3DLhXdtcDmayM8OffucWT9ipcStdP5XimLdmUVV5aiWtWKAES8Ptvs3ken9aBv00xVceurTeh2SSIGSAsVhibYj_L8I4gUTuBQmtHnleR4Nu_qv-eqpV20QUzpC8Dr0OhBxj-MV-C3E/s640/adfgdfhd.png" width="640" /></a></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white; font-size: 11pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white; font-size: 11pt;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><br /></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">En suma: a los inversores del AO20 les debería interesar el ratio de
rollover, ya que a mayor rollover, mucho menor sería el riesgo de default.
Vimos incluso, que al rollover actual, del orden del 80%, es muy poco el dinero
que faltaría hasta diciembre de 2020 (u$s 6,000 MM), que sería fácil de
conseguir por el gobierno, si es que fuera el gobierno de Macri, u otro
gobierno “amigable” con los mercados, que cumpliera el acuerdo con el FMI, etc,
etc.</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Pero si “vuelve Cristina”? Su
discurso de “yegua herbívora” no convencerá por cierto a los inversores. Ya en
2007 se mostró “herbívora”, y luego vino la confiscación de ahorros de los
aportantes a las AFJP, el default con los holdouts (al desacatar cumplimiento
del fallo de la jurisdicción que Argentina había elegido), el impedimento a
cambiar pesos a dólares (cepo).</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Mientras Cristina sea “candidata” a “volver al poder” (sea o no como
Presidenta), el riesgo de todo lo que vence post-elecciones parece va a ser muy
alto, aun cuando a priori fuera poco el faltante de fondos.</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Quizás, si Cristina públicamente, jurara por sus hijos, a continuar con
el ajuste fiscal y cumplir metas con el FMI, a no defaultear, ni poner cepos,
el mercado podría apostar más por los bonos argentinos. Ello no quita que <span style="background-attachment: initial; background-clip: initial; background-image: initial; background-origin: initial; background-position: initial; background-repeat: initial; background-size: initial;">en 2021 (aunque los vencimientos
grosos empiezan en 2022 es cuando empiezan fuertes), cuando</span> empiecen los
vencimientos fuertes con el FMI, si el mercado estuviera cerrado, Argentina
pida y logre refinanciar esos vencimientos. Eso lo haría también Cambiemos y el
FMI no sería tan tonto de empujar al default consigo mismo, menos si el país
cumple sus compromisos. Pero eso es otra cosa. El temor latente, es que
Cristina, si encontrara rédito político, vuelva a defaultear, como ya lo hizo
con los holdouts.</span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="margin-left: 18.0pt;">
<span style="background-color: white;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><o:p></o:p></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="margin-left: 18.0pt;">
<span style="background-color: white;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;"><o:p></o:p></span></span></div>
<div class="MsoNormal" style="text-indent: 0px;">
<span style="background-color: white;"><span style="font-family: Georgia, Times New Roman, serif;">Así que: queremos anticipar cómo evolucionará el riesgo país? Más que
consultar a los economistas, veamos que nos dice la política. Las “encuestas” y
la “rosca”, tienen la palabra.<span style="font-size: 11pt;"> </span></span></span></div>
</div>
<div class="MsoNormal">
<o:p></o:p></div>
<span courier="" monospace="" new="">
</span>GRA Consultora - TE: (54-11) 5157 5706http://www.blogger.com/profile/08121521630982544940noreply@blogger.com0