lunes, 24 de junio de 2019

Solucionando la macro en 1 semana…para abocarnos a los temas importantes - Cronista 24 jun 19

Supongamos que hoy lunes 24 de junio de 2019, reunimos a los 3 candidatos presidenciales con más chances, junto a sus principales referentes en materia económica.  Y tuviera yo la suerte que me nombraran como “moderador”. Primero les haría un conjunto de preguntas sobre las que esperaría (tras algunas discusiones), un consensuado “sí” como respuesta. Estas serían:
  1. Están de acuerdo con pedirle al FMI una reprogramación de vencimientos, mucho más realista de poder honrar?
  2.  Están de acuerdo en solicitarle al FMI que apruebe profundizar el nuevo sistema cambiario implementado desde el 29 de abril, de modo de pasar de la “libre flotación” a la “flotación administrada”, con amplia capacidad del BCRA para intervenir?
  3.  Están de acuerdo en implementar políticas que permitan reactivar la economía en forma inmediata, impulsando el uso de recursos ociosos (capital y trabajo)?
  4. Están de acuerdo que debemos recuperar plena solvencia fiscal, y que para ello, entonces debemos apuntar a un superávit primario del 3% del PIB?
  5. Están de acuerdo qué para coadyuvar a esa reactivación y a esa solvencia fiscal, se le pida al FMI, cambiar la “secuencia y la dosis” (Lavagna dixit) del ajuste fiscal, de modo que en 2020 podamos mantener resultado primario 0% (en lugar de superávit de 1%), pero que hacia 2024, apuntemos a 3% de superávit primario (el FMI preveía mucho menos, 1,3%).
  6. Están de acuerdo en un programa de recompra de bonos, que permita bajar el riesgo país abruptamente a menos de 500 bp, y despejar completamente las dudas sobre el año 2020? Y que para armar ese fondo, se le pida el FMI que cambie el destino de los u$s 7,000 MM que están en el BCRA, de modo que en lugar de ser para “fortalecer reservas” sean utilizados para “recompra de bonos”?


Luego del “sí”, les hago la pregunta que para mí es crucial: están de acuerdo en que el Tipo de Cambio Real Multilateral (TCRM) de 116 (promedio del índice últimos 30 días), es tentativamente,   adecuado para los próximos años?

Deliberación. Algunos dicen que “no, de ninguna manera, debería ser mayor, digamos 130”. Otros argumentan: “mirá que si la economía crece rápido puede ir a menos de 110, como preveía el FMI hace un tiempito”. Otros, argumentarán que “no tenemos que opinar sobre el tema, el mercado lo decidirá”. Y el debate sigue. Luego de una hora, los interrumpo y les pregunto: “que les parece si se prueba tener como objetivo un índice 125, y en un año se vuelven a reunir todos ustedes, a ver cómo va funcionando todo, y de ser necesario se revisa este número?”.  Que sí, que no, y finalmente: “OK, probemos”.

A partir de allí se pueden ir concatenando una serie de acciones y medidas, tales como:
  1. Mañana, martes 25, se le comunica al FMI el amplio consenso logrado.
  2.  El miércoles 26 el FMI le da un Ok a todo lo conversado
  3. El jueves 27 se le pide al BCRA que discuta, apruebe, e implemente una serie de medidas: 
    • El anuncio de una Banda Cambiaria, con piso en $46,6, en el cual el BCRA comprara todo lo que el mercado le ofreciera, y un techo de $50,4 en el cual vendiera todo lo que el mercado le pidiera.
    • Esa banda se indexaría por una fórmula apropiada, de modo de mantener (centro de la banda), un TCRM de 125
    • Dada la mucho mayor certeza de la devaluación esperada, y los casi nulos riesgo de que el techo fuese vulnerado (dado el alto nivel de reservas y el gran consenso político logrado), llevar la tasa Leliq lo más bajo posible (según cálculos de nuestra consultora, la tasa podría bajar, hacia fines de este año, al 30%, para que la Badlar/TM20  fuese del 25%, con inflación esperada en la zona de 20-25%).
    • Con la baja de la tasa hacia el 30% aumentaría fuerte la demanda de crédito. Con la baja de la inflación esperada hacia menos del 25%, se esperaría un aumento de la demanda real de dinero. Que entonces el BCRA estudie cuanto podría expandirse el crédito y la base monetaria sin afectar los objetivos de inflación, lo que se haría vía cancelación de Leliq y/o compra de dólares.
    • Y que estudie cuánto estima aumentaría el PIB por el aumento del crédito resultante (según nuestras estimaciones, durante 2020, la capacidad utilizada de la industria podría aumentar un 20%, el PIB industrial un 10%, y el PIB un 5%).
  4. El viernes 28, el BCRA aprueba medidas como las comentadas, y le da Ok a la transferencia de u$s 7,000 MM al Tesoro para recompra de bonos
  5. El lunes 1 de julio, el Tesoro anuncia la creación de un Fondo de Recompra de Bonos a ser compuesto con esos u$s 7,000 millones, acciones de empresas privadas en poder FGS (para su venta o uso como garantía de préstamos), que se completaría con otros préstamos bancarios externos a gestionar
  6. El martes 2 de julio, el riesgo país baja a 600 bp de un plumazo, el BCRA compra dólares, las tasas Leliq el BCRA las baja “conservadoramente” al 40%, y la economía ….empieza a volar !!


Solucionado lo esencial de la “macro”, armamos un nuevo panel, para poder discutir las cosas verdaderamente importantes: qué reforma laboral sería conveniente, qué reforma previsional, qué reforma fiscal, qué reforma del gasto en personal en las provincias, qué régimen implementar para Vaca Muerta, cuanto y como invertir en educación, en tecnología, en inteligencia artificial, etc, etc, etc.

Y luego, otro panel, ya más complicado: que hacemos con la Selección? Cómo puede ser que andemos penando tanto con los grandes jugadores que tenemos? Tenemos que poder encontrarle la vuelta!
Pero esto es más difícil. Vayamos paso a paso…..


lunes, 10 de junio de 2019

Gobierno debería ya recomprar bonos Por Gabriel Rubinstein para El Cronista 10 de Junio de 2019

Durante mucho tiempo, varios economistas insistíamos en que el gobierno debía poder usar las reservas del BCRA para defender al peso, evitando devaluaciones y expectativas de devaluación disruptivas e innecesarias, con sus nefastas consecuencias en hiper tasas de interés. Tuvimos que estar al borde de una nueva crisis financiera aguda para que recién el BCRA lo hiciera, tras haber convencido a propios y extraños (FMI), de que eso era lo más conveniente. El 29 de abril alumbró una política cambiaria nueva (en realidad un “waiver” hasta que terminen las elecciones), y el sólo anuncio logró que la situación financiera se aliviara.
Y desde hace un tiempo, varios economistas y analistas de mercados, venimos también sosteniendo la importancia que tendría que el gobierno active mecanismos de compra de bonos. Cuando el gobierno se asustó en la previa del 29 de abril, “parecía” que se hacía eco de esto. Pero en cuanto se “alivió” con la calma del dólar, esta otra “pata” necesaria de la estabilidad financiera, pareciera haberse dejado de lado.
La idea básica es sencilla (aunque no desconozco que la implementación tiene sus complejidades, lo cual torna más urgente que se empiece “ya” a actuar): armar un Fondo de Recompra de Bonos, que opere en el mercado, comprando diferentes bonos, sobre todo los que vencen entre 2020 y 2023.
Si esto se hiciera los beneficios serían múltiples, y para “todos” y “todas”:
     Para el Gobierno, por acentuar la tranquilidad financiera hasta el fin de las elecciones, coadyuvando asimismo a la tranquilidad cambiaria, y a su propia performance electoral
  1.     Para quien gane las elecciones en 2020, el beneficio vendría por partida doble: menos vencimientos en 2020 (y hasta 2023), y dada la baja esperada del riesgo país, más fácil colocar bonos para financiar el remanente que quede de necesidades financieras (déficit fiscal y resto de amortizaciones).
  2.    Para los tenedores de bonos, ya que tornaría evidentemente innecesaria toda acción de “semi default”, o la que ha declarado públicamente el candidato Alberto Fernández en cuanto a crear “mecanismos de espera”, o cosas por el estilo, todo lo cual podría (y debería) ser dejado de lado sin más trámite.
  3.    Para la población en general, por los efectos comprobados de que una baja del riesgo país, ayuda a la reactivación del crédito, a la actividad económica, al empleo, etc.

Si algo beneficia a todos, entonces porque no se hace?
En parte por “ideología”: así como en el gobierno de Macri muchos creyeron que intervenir en el mercado cambiario era un “atajo”, y que había que insistir en la “libre flotación”, también subsisten quienes creen que “intervenir en el mercado” de bonos sería también un atajo.
En parte por “soberbia”: este gobierno se ha caracterizado por una conducta pendular, que va de la soberbia al miedo, que los lleva a actuar, y si creen que les va bien, vuelven a la soberbia, y dejan de actuar. Entonces ahora que han logrado “pax cambiaria”, creen que “ya está”, y que no se necesitaría hacer nada más.
Y en parte por las dificultades intrínsecas a armar un fondo como el propuesto.
El Fondo de Recompra de Bonos puede armarse con fondeo diverso, como ser:
  1.          Reservas del BCRA. No debería haber ninguna dificultad “técnica” para abastecer este fondo (tal vez con u$s 5,000 millones de dólares o más). Pero se requiere aprobación del Board del FMI. Habría que entonces pedirlo HOY para que la aprobación llegara a tiempo.
  2.    Fondos de la ANSES. Han habido propuestas concretas para usar las acciones de empresas en poder del FGS a estos fines. Es un tema que tiene su complejidad operativa y legal, y que también amerita empezara a implementarse cuanto antes.
  3.     Préstamos externos. Pueden ser de bancos, de la Reserva Federal, de China, o de quien sea. También requiere mucha gestión.

Si por ejemplo, este Fondo tuviera capacidad de intervención de unos u$s 15,000 millones, seguramente lograría bajar el riesgo país de la zona de 900 bp, hasta tal vez 600 bp o incluso 500 bp muy rápidamente.
En un feedback positivo, ya muchos fondos y ahorristas locales empezarían a querer prestarle a la Argentina.
Y toda la angustia de estos tiempos, respecto a la capacidad de rollover de deudas, empezaría a ceder fuertemente.
Esto no debe dejarse para el nuevo gobierno. Porque si el nuevo gobierno encontrara que los mercados “no le creyeran”, cada vencimiento se tornaría angustiante, y acorralado, finalmente, terminaríamos con altas chances de default. Y más allá de que un default puede llegar a ser “benigno” (es decir sin quitas y sólo con alargamiento de plazos), no dejaría de ser un problema muy serio, tortuoso de implementar, que afectaría no sólo a los acreedores, sino también al resto de la economía (menos inversiones productivas, menos empleo, etc, etc).
Es “responsabilidad” de Macri entonces, encarar el tema ahora, y dar solución al problema tal como se plantea. Convivir con probabilidades de default muy altas, habla mal de este gobierno. Habla de su incapacidad para resolver problemas.  Ojalá así lo entiendan Macri, Marcos Peña y Cía, y obren en consecuencia.